营收略有承压，利润稳健增长，持续多元化布局，维持“买入”评级2023 年公司实现营业收入人民币124.30 亿元（同比-1.58%，下文均为同比口径）；归母净利润19.54 亿元（+2.32%）；扣非归母净利润18.81 亿元（+0.05%）。从盈利能力看，2023 年公司毛利率64.08%（-0.60pct），净利率15.27%（-0.21pct）。

从费用端看，2023 年公司销售费用率28.95%（-1.83pct），管理费用率5.26%（+0.06pct），研发费用率10.74%（-0.56pct），财务费用率-2.18%（-0.06pct）。我们看好公司在多个治疗领域的市场优势，并考虑未来费用支出影响，下调2024-2025 年并新增2026 年归母净利润预测，预计分别为21.88、24.66、27.69亿元(原预计2024-2025 年为23.05、26.72 亿元)，EPS 分别为2.36、2.66、2.99元/股，当前股价对应PE 分别为15.9、14.1、12.6 倍，维持“买入”评级。

化学制剂中精神领域、促性激素领域收入表现亮眼，中药业务收入显著提升产品收入端，2023 年公司化学制剂产品实现收入65.71 亿元（-6.13%），占总营收的52.86%。其中，消化道收入29.03 亿元（-15.5%），促性激素收入27.67 亿元（+6.80%），精神收入6.02 亿元（+ 10.54%）；原料药及中间体实现收入32.53亿元（+3.70%），占总营收的26.17%；中药制剂产品实现收入17.45 亿元（+39.19%），占总营收的14.04%。产品盈利能力端，化学制剂毛利率79.09%（+0.35pct）；原料药及中间体毛利率35.49%（+0.14pct）；中药68.62%（+1.37pct）。

创新药与高壁垒制剂齐推进，多元化布局促发展公司重点产品获批上市有望推动2024 年业绩增量，其中包括托珠单抗、曲普瑞林微球、伏立康唑、艾普拉唑钠新适应症（预防重症患者应激性溃疡出血）、布南色林片等。此外，公司微球复杂制剂及生物制品管线加速兑现，其中包括促性激素领域的戈舍瑞林（I 期临床）、精神领域的阿立哌唑微球（已申报生产）和奥曲肽微球（进入BE 临床）、生物制品的司美格鲁肽（II 型糖尿病的III 期临床试验已完成入组，减重适应症已获批开展临床试验）、IL-17A/F 单抗（III 期临床）。

风险提示：行业政策变化风险、新药研发风险、原材料供应和价格波动风险等。