丽珠集团发布2023 年年报。公司2023 年实现营业收入124.30 亿元，同比下降1.58%；归母净利润19.54 亿元，同比增长2.32%，归母扣非净利润18.81 亿元，同比增长0.05%。

单看Q4，实现营业收入27.75 亿元，同比下滑11.65%，归母净利润3.52 亿元，同比下滑12.55%；归母扣非净利润3.06 亿元，同比下滑17.69%。

观点：处方药短暂承压，大单品梯队即将陆续兑现。

收入端，2023Q4 同比下滑11.65%，我们预计主要由于2022Q4 生物制品板块有新冠疫苗收入，而2023Q4 该部分销售大幅减少。利润端，公司2023 全年计提疫苗相关资产减值，影响归母净利润1.78 亿元，加回后实际归母净利润21.32 亿元，同比保持11.64%的稳定增长。

分板块来看：化学制剂实现收入65.71 亿元（同比-6.13%）。其中消化道产品实现收入29.03 亿元（同比-15.50%），我们预计主要受到诊疗量下滑、反腐影响；促性激素产品实现收入27.67 亿元（同比+6.80%）；精神产品实现收入6.02 亿元（同比+10.54%）；抗感染产品实现收入2.86 亿元（同比-25.46%）。原料药和中间体实现收入32.53 亿元（同比+3.70%）；中药制剂实现收入17.45 亿元（同比+39.19%）快速增长表现亮眼，我们预计来自抗病毒颗粒、参芪扶正等优势品种市场需求的持续增加。生物制品实现收入0.84 亿元（同比-79.33%），我们预计主要由于新冠疫苗需求减少；诊断试剂及设备实现收入6.59 亿元（同比-8.92%）。

财务数据方面，公司2023 年毛利率64.08%相比2022 年下降0.60pp；销售费用率为28.95%，相比2022 年的30.78%下降1.83pp，绝对额同比下降7.44%，我们预计主要受反腐影响，学术推广活动减少而支出缩减；研发费用率10.74%，相比2022年的11.30%下降0.56pp，绝对额同比下降6.44%；管理费用率5.26%，相比2022年的5.20%上升0.06pp，绝对额同比下降0.39%；经营性现金流同比增长17.18%。

公司各项财务指标表现良好。

高壁垒复杂制剂、生物制剂特色布局，大单品将陆续迎来价值兑现。公司积极布局高壁垒复杂制剂和特色生物药研发。基于公司高壁垒微球平台，曲普瑞林微球（1M）前列腺癌已上市、子宫内膜异位症已申报；阿立哌唑微球已提交NDA。未来亮丙瑞林微球（3M）、奥曲肽微球（1M）、戈舍瑞林植入剂等复杂制剂产品有望陆续申报。

生物制剂方面，司美格鲁肽2 型糖尿病3 期临床已进入随访阶段，我们预计2024年中申报上市；重组IL-17A/F 银屑病3 期临床设计头对头司库奇尤单抗，有望实现快速起效、疗效更好、维持时间更长。特色创新品种梯队步入兑现，将持续为公司业绩提供增量。

盈利预测与估值。基于公司优秀的管理层、销售团队、单抗平台、微球平台等，公司长期投资价值凸显。结合公司经营现状，我们下调盈利预测。预计2024-2026 年归母净利润分别为22.10 亿元、25.17 亿元、29.14 亿元，增长分别为13.1%、13.9%、15.8%。EPS 分别为2.39 元、2.72 元、3.15 元，对应PE 分别为16x，14x，12x。

我们认为公司业绩增速确定性高，估值较低，创新生物药+高端复杂制剂长远布局，未来国际化战略有望持续推进。我们看好公司长期发展，维持“买入”评级。

风险提示：行业政策变化风险、产品降价风险、新药研发风险。