事件

公司发布半年报，2018 年H1 内，公司实现营收4.78 亿元，同比增长4.92%；实现归母净利润-1.43 亿元，较上年同期亏损扩大4,565.46 万元。

简评

并表范围影响酒店业务，地产转结收入大幅增长

公司两大主营业务酒店与地产在报告期内分别贡献收入4.13 亿元、4,562.66 万元，在总收入中占比分别为86.36%、9.54%。其中：1）酒店业务上半年同比下降8.19%，主要是受北京世纪华天出表导致统计口径变化的影响，在同口径情况下酒店业收入同比实现1.23%的增长幅度。具体拆分，酒店业务中的客房与餐饮收入分别1.82、1.42 亿元，餐饮收入占比较高，达35.91%，主要由于公司酒店属于高端型；2）房地产业务本期大幅增长1,758.70%，主要是由于张家界、益阳项目收入结算导致。总体来看，公司主营业务均稳中有升。

公司在报告期内的经营效率指标有一定波动，其销售/管理/财务三大费率分别为2.66%/58.76%/28.55%，较上年同期分别变化+0.01pct/-4.16pct/+6.85pct。其中，财务费率提升较大的主要原因在于本期的财务费用完全费用化，而去年同期有3,400 万元利息资本化处理。同时，由于经营向好，本期经营现金流增长34.29%

酒店扩张良好，看好未来轻资产运作加速

根据中国饭店业协会以及盈蝶资讯的统计，公司在国内酒店集团规模中排名第25，连锁高端酒店品牌中排名第3，表明公司的高端酒店品牌价值较高。目前，公司自营加托管酒店共65 家，其中，自营、托管分别为21、44 家，会员达128 万多人。上半年净增加酒店3 家（均为托管），会员数约增加4 万人。同时，公司旗下酒店已覆盖湖南各地州市，并向武汉、北京、长春、深圳等全国各地辐射。

轻资产模式将加速。公司有大量的物业存量，未来公司以自身物业出售后，再以出租或托管的形式经营酒店，这种轻资产运作模式一方面将实现公司资源的最优利用，另一方面也能降低利息支出及折旧费用。目前酒店行业正处于景气度上行区间，不仅利好公司扩张，同时，商务客源的增长更有助于业务“量价齐增”。

改革进一步激发公司动力，助推产业转型升级

公司自2017 年4 月董事长换届后，整体管理水平得到不断优化调整。不仅确立了“五化建设”提升公司的酒店经营管理水平，还加快了产业延伸，包括洗涤家政服务、物业保洁服务、养老养生服务、湘菜原材料开发等大生活服务业，实现产业转型升级。

投资建议：我们认为公司短期有改革动力、地产业务支持，长期则将受益于公司在地产业务支持下的酒店轻资产、高端养老等多元化布局。预计2018-2020 年EPS 分别为0. 10、0.12、0.15 元，目前股价对应PE 分别为27X、24X、19X，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示：地产项目受到调控，结算进展不及预期；资本支出较高；酒店市场竞争加剧。