核心资源创真价值，产业融合促新趋势

互联网改造产业链，资源端掌握核心价值：从产业链分布来看，上游资源端掌握了最核心价值，互联网与移动端的出现更多地变革了中游渠道端：在线渗透率不断提升，传统旅行社受到OTA的业务挤压，而OTA受到航司和酒店集团的议价压力，市场逐渐从渠道为王转变为资源为王。下游消费端从观光向休闲转移，出境游明年更加关注边际改善。旅游产业上下游并没有明显的传导机制，越具有垄断性的资源利润率越高，比如门票、衍生品等，但缺乏规模效应。而竞争激烈的旅行社、酒店、机票等行业利润率偏低，行业周期属性强。

中长期内免税与酒店高景气度延续：“十三五”强调推广离境退税、引导消费回流，今年预计中国免税规模可以达到300亿元，通过韩国、泰国、香港等存量的回流，以及消费转化率的提升，到2020年预计可增长到500亿元。我国的免税市场份额较为分散，我们判断中国免税行业不断集中是大趋势，一超多强的局面将长期确立。酒店行业自2016年末开始回暖复苏，行业龙头逐步从入住率提升切换到平均房价的增长，其中伴随着中端新业态的加速扩张。现有中端酒店发展空间来自于三方面：原有三四星级市场的存量转换；原有经济型品系的升级转换以及现有新消费需求的增量市场；我们预计中端连锁酒店每年市场空间1500-2000家，先抢地盘先获取竞争优势。

消费力创造长期需求，产业融合带来新趋势：消费者信心指数反应了消费者对未来消费的预期，目前，我国消费者信心指数呈上升趋势，显著高于美国同期水平。且国内旅游资源丰富，消费潜力的释放可支撑旅游业进一步发展。但与此同时，我国旅游信息化产业有待发展，商业模式还比较简陋，对于服务并不重视。在信息系统和智慧旅游管理上还有很大改进空间，在增值服务上亦存在潜力。

投资建议：长期逻辑下，消费力回流下免税行业将持续受益于行业红利（相关标的：中国国旅）；中期来看，酒店行业上升期仍在持续，休闲游符合行业升级趋势（相关标的：首旅酒店、中青旅）；短期内，传统景区大交通环境改善，国企改革下效率有望提升（相关标的：峨眉山A，黄山旅游）。