投资要点

资产减值出清，经营有望企稳。公司自2020 年主动对存货和应收账款进行大体量减值，自2020Q4 公司经营性现金流连续十二个季度为正，大额资产减值已基本完毕，预计2024 年将在“快速奔跑中调整姿势”。此外，随着库存水位降低，公司对下游话语权逐步增强，现货现款能力提升，终端需求已处于稳定状态。

新渠道与新产品+复方阿胶浆医保解限带动收入业绩增长。公司坚定落地药品+健康消费品“双轮驱动”增长模式，紧跟消费需求：1）东阿阿胶块：维持药店价格稳定，以量拉动纯销；2）复方阿胶浆：快速铺设药店，加快院端学术推广，实现大品种战略回归；3）桃花姬：招募快消团队营销，启用新产品代言人，触达年轻消费群体，实现桃花姬全渠道快速增长；4）新产品条线：海龙胶与龟鹿二仙积极开展临床与营销，健脑补肾口服液（中药独家品种）以东阿阿胶男士滋补品牌“皇家围场1619”焕新上市，重点布局线下零售市场。2023 年医保目录取消了复方阿胶浆“限有重度贫血检验证据”的支付限制，终端销售更顺畅。

对外寻求外延并购，对内调动员工积极性。公司现金充裕，将围绕大健康拓展新赛道，引进新产品，寻求外延发展新机遇。2024 年发布第一期限制性股票激励计划（草案），严格的绩效要求与激励措施相配套，员工积极性高。

分红比率高，2023 年为99.60%。公司近3 年分红比率维持在96%以上，且2024年首次中期分红安排的议案已经由公司董事会审议通过。

维持“ 买入” 评级。我们预计东阿阿胶2024-2026 年实现归母净利润14.50/17.30/20.41 亿元，同比增长26.01%/19.30%/17.99%，EPS 为2.25/2.69/3.17元，对应PE21.10x/17.69x /14.99x。考虑到公司为老字号滋补类中药龙头，核心产品集中采购降价可能性低，第一期限制性股票激励计划（草案）激发管理层动力，改革成效显著，维持“买入”评级。

风险提示：政策调整风险、成本波动风险、二线产品放量不及预期