报告要点

经营业绩下滑，收入结构优化

交投活跃度下滑叠加市场低迷致使券商上半年经营业绩下滑，行业2016 上半年分别实现营业收入和净利润分别1,570.79 和624.72 亿元，同比下滑52%和59%；但股债融资规模提升和券商资管规模扩容，致使投行和资管收入稳健增长，上半年收入规模分别为312.59 和134.34 亿元，同比增长53%和10%，收入贡献进一步提升至20%和9%。券商主动调整资产负债结构，降低债务成本，剔除客户资金后行业杠杆率水平为2.94，较2015 年下降明显。

自上而下，严监管引导资金脱虚向实

2016 上半年行业基调为严监管，具体表现在投行项目从严审查，加大欺诈上市的惩处力度；并购重组办法落地进一步限制借壳上市；资管业务强调去通道和降杠杆，引导资管回归主动管理本源；券商风控新规全面加强表内外业务监管。

监管涉及投行、资管各个业务线条，意在整治资本市场发展环境，强化行业经营规范，同时引导资金脱虚向实，加大行业对于实体经济的支持力度，短期内业务虽有承压，但长期利好行业健康稳健发展。

自下而上，业务砥砺前行未来有看点

严监管下各项业务仍居看点。经纪业务延续财富管理转型，金融科技注入新活力，智能投顾满足中小投资者需求，分支机构新设提速，打造成为公司业务窗口；公司债扩容驱动投行业绩提升，新股批复提速，下半年投行增长潜力十足；券商资管加大主动管理转型，企业资产证券化发展迅速，基础资产不断丰富；股票质押异军突起，业务模式从资本中介延伸至资产管理，与投行业务联动效应加强；新三板规模持续扩容，政策红利频出。中性假设下，预计行业全年营业收入和净利润分别为3404 和1404 亿元，同比下滑40.81%和42.63%。

投资建议

下半年券商板块值得重点配置，核心在于：第一，8 月以来新股获批提速，严监管利好行业规范发展，券商业务迎来常态化；第二，行业收入结构优化，投行和资管收入、规模和占比均呈现增长态势，股票质押从业务模式到规模均持续扩容；第三、深港通等政策催化持续；第四，中信等大型券商PB 不足1.5倍，向下有安全边际向上有弹性。推荐华泰证券、兴业证券、招商证券。