投资亮点

首次覆盖派林生物（000403）给予跑赢行业评级，目标价25.50 元，基于P/E估值法，对应估值倍数2025 年P/E 20.7 倍，我们认为公司2023 年采浆量突破千吨，跻身国内血液制品第一梯队，陕煤入主之后其内部管理有望持续改善，采浆量、吨浆收入及利润也有望持续受益。理由如下：

陕西省国资委成为实控人，公司内部管理有望持续改善。2023 年10 月陕煤集团旗下投资平台胜帮英豪收购浙民投所持股份，实际控制人变更为陕西国资委，控制公司表决权23.01%。2023 年末董事会决议，胜帮科技和派斯菲科董事长分别任公司董事长及联席董事长，我们认为这标志着陕煤与派斯菲科双方达成合作共识，公司经营效率有望不断提升。

浆站数量行业领先，新浆站建设有望加速。据前瞻研究院统计，中国血制品市场规模2023-27 年CAGR 达11.8%，主要依赖采浆量的增长。

根据公司公告，截至2024 年11 月，派林生物旗下两大子公司广东双林和派斯菲科，分别拥有19 个单采血浆站获批，目前在采36 个，位于行业前三。公司2023 年采浆量超1,200 吨，采浆规模跻身国内千吨梯队。

公司预期随着新浆站的持续投入，未来采浆量也有望持续提升，公司2024 年10 月公告2024 年采浆量有望超1,400 吨，同比增长超16.7%。

研发、产能、销售等多维度布局，血浆利用率有望逐步提升。1）2023年5 月公司公告广东双林获批人凝血酶原复合物，并在年报表示2024年将计划推动人纤维蛋白原以及新一代静注人免疫球蛋白的注册研发；2）公司预计广东双林二期工程有望于2H25 投产，年产能将提升至1,500 吨，此外，公司也计划继续推进派斯菲科产能提升项目；3）公司不断优化国内市场的销售模式和产品结构，同时持续重点推进海外注册出口，目前已在巴西、巴基斯坦等国家实现出口，处于业内先行地位。

我们与市场的最大不同？市场认为公司有望凭借国资背景赋能公司拓展浆站，通过拆解南北双工厂的基本情况，相较于市场我们更加看好公司短期内采浆增长的确定性，以及中长期新产能释放后血浆利用率的积极改善。

潜在催化剂：新浆站落地开采，纤维蛋白原等因子类产品利润贡献超预期。

盈利预测与估值

我们预计公司2024-26 年EPS 分别为1.04/1.23/1.44 元，CAGR 为19.7%。

现价对应2024-26 年P/E 为20.9/17.7/15.1 倍。我们首次覆盖派林生物，给予“跑赢行业”评级，目标价25.5 元，对应2025 年P/E 20.7 倍，隐含17.2%的上升空间。

风险

新浆站及采浆不及预期；研发不及预期；商誉减值；协同发展不及预期。