业绩符合预告，派息率维持高位

冀东水泥2023 年实现归属于母公司净利润13.6 亿元，同比-51.7%，符合业绩预告指引（1 月10 日预告归母净利润13.5-15.2 亿元）。公司建议派息6.7亿元，隐含派息率49.6%，维持高位。综合考虑更低的销量假设和更高的吨毛利假设，我们将公司2023/2024 年EPS 预测分别下调8.7/9.5%至1.14/1.27 元，预测2025 年EPS1.34 元。目标价上调2.0%至10.25 元，基于9x2023 年PE，与公司2017 年以来的历史平均一致。我们预计2023年水泥行业供需关系有望逐步修复，推动公司盈利改善。公司和天山股份强强联手成立合资公司，有望带来整合发展的新机遇，维持“买入”。

2H22 水泥价格和吨毛利回落，骨料毛利率收缩公司2H22 实现归属于母公司净利润同比-86.3%至2.2 亿元，降幅较上半年扩大（1H22:-7.1%），主要由于水泥和骨料业务的利润率均出现明显回落。水泥和熟料销量4845 万吨，同比-6.3%，降幅趋缓（1H22: -19.9%）；价格和吨毛利回落，2H22 实现销售均价320 元/吨，环比降45 元/吨，吨毛利55 元/吨，环比降29 元/吨。骨料业务实现收入6.3 亿元，同比+23.9%，增长有所加速，实现毛利率26.2%，较1H22 环比降19 个百分点。

行业共识稳固，2023 年静待供需复苏

在经历了去年行业供需关系恶化和盈利大幅回落之后，水泥行业维护健康行业生态的共识更强，我们认为这有助于行业避免过度竞争，在供给端根据需求的季节性波动实现更灵活和及时的调整。2023 年政府稳增长决心坚定，1-2 月基础设施建设维持了高增长，有助于托底水泥需求。我们预计行业供需关系在2023 年有望实现渐进式的复苏。虽然由于北方市场一季度处于淡季、水泥价格仍处于低位，公司1Q23 或面临亏损局面，在行业供需复苏的推动下，公司盈利水平有望实现逐季修复。

强强联手共同赋能，合资公司有望带来整合发展新机遇公司与天山股份强强联手，近期在辽宁成立了合资公司。在两大水泥企业共同赋能下，我们预计这一合资公司有望在引领东北水泥市场的健康生态方面发挥重要作用。借鉴公司在京津冀和山西市场通过收购兼并、整合市场来优化经营效益的丰富经验，我们预计这一合资公司有望为公司带来新一轮的发展机遇。

风险提示：房地产政策严于预期，财政资金下沉效果弱于预期，水泥行业生态建设弱于预期。