业绩回顾

2022 年业绩符合我们预期

华侨城A 公布2022 年业绩：收入同比下降25%至768 亿元，税后毛利率同比下降2.3ppt 至17.4%。期内由于房价下行压力以及部分旅游景区持续亏损或更新改造原因，公司计提资产减值损失127 亿元，最终归母净利润录得至亏损109 亿元，与业绩快报一致。

财务端持续稳健，融资成本边际下行。2022 年末公司有息负债同比下降9%至1281 亿元，净负债率、扣预负债率、现金短债比（未剔除受限资金）分别为86%、70%、1.5 倍，长期稳居“三条红线”绿档。2022 年公司积极把握融资环境改善窗口机遇期，主动优化债务结构，期末平均融资成本边际下行23BP 至4.23%。

发展趋势

组织架构全面优化，开发、运营双轮驱动渐显雏形。为实现各产品线条的专业化运作，基于“开发与运营分离”原则，公司在2022 年进行了全面的组织架构调整，将四大事业部的存量非地产开发类产品的运营职能剥离，推动其聚焦地产开发销售业务。同时公司通过整合城市公司和缩减管理层级提高管理效率，并成立旅发集团和商管公司，叠加原有的欢乐谷集团和酒店集团，目前已经形成四大专业化运营管理平台。我们认为上述调整有助于双主业做优做强，提升公司专业化经营能力，释放各产品线条的运作效率。

2023 年销售额有望同比转增。公司2022 年销售额同比下降33%至553 亿元，销售排名由第50 名升至35 名。公司2022 年新增5 个项目，投资总额27 亿元，对应拿地强度仅5%，我们估算公司年末总可售货值约2000 亿元。

往前看，我们认为公司仍将积极去化存货，同时伴随拿地态度边际转向积极，公司后续有望通过招拍挂和文旅综合项目持续获取优质资源，并对年内销售形成有效支撑，预计2023 年公司销售额有望同比恢复正增长。

文旅业务有望迎来复苏。2022 年公司旗下文旅项目接待游客 6185 万人次，若剔除增量项目，则为2019 年同期的53%。我们认为伴随疫情影响的逐渐消退，2023 年国内旅游人次和收入均有望明显恢复。公司旗下文旅项目均位于核心城市优质地段，2023 年公司将推进存量项目升级改造、并将加快推进南京、宁波、常熟的3 个文旅项目开业，叠加组织架构调整后运管水平提升等因素，我们认为公司文旅业务有望率先受益于国内旅游复苏，带动文旅综合业务收入明显增长。

盈利预测与估值

维持2023/2024 年盈利预测不变。公司当前股价交易于0.6/0.5 倍2023/2024年P/B。维持跑赢行业评级，下调目标价15%至6.03 元（主要考虑到市场风险偏好下行），对应0.70/0.68 倍2023/2024 年P/B 和27%的上行空间。

风险

房地产市场恢复速度与幅度不及预期；文旅业务修复不及预期。