投资要点

中国长城是我国自主安全电脑产业的领导者，拥有自主知识产权的飞腾芯片公司曾研发出我国第一台具有自主知识产权的中文微型电脑，2019 年公司成为天津飞腾第一大股东，突破自主安全高端通用芯片研制技术，拥有多项自主安全知识产权，并成为PK 体系的自主计算硬件核心供应商。

党政下沉、央国企及行业两大因素驱动信创市场空间达2055 亿元，PK 全栈解决方案有望“多点开花”（1）国产服务器业务未来有望在党政下沉叠加电子政务推广、央国企及行业信创发力三大因素下实现放量，我们预计国内服务器信创潜在国产替代空间有望达2055 亿元；

（2）飞腾经过二十余年的探索积累，在体系架构、微架构等领域掌握了全部设计层面的核心技术，并形成分别面向高端服务器、高效能桌面和高端嵌入式应用的腾云S 系列、腾锐D 系列、腾珑E 系列芯片，基于飞腾芯片和麒麟服务器的PK 全栈解决方案已在金融、电力能源领域规模化落地，未来有望实现“多点开花”。

国资委增加对央企的ROE 考核要求，有望引导上市公司资产质量逐步改善从2023 年开始，央企考核制度开始施行“一利五率”体系，用净资产收益率（ROE）替换净利润指标、营业现金比率替换营业收入利润率，保留利润总额、资产负债率、研发经费投入强度、全员劳动生产率四个指标，总体目标定为“一增一稳四提升”：利润总额增速要高于国民经济增速、资产负债率稳定在65%左右以及要实现净资产收益率、研发经费投入强度、全员劳动生产率、营业现金比率的进一步提升；中国电子（CEC）旗下共拥有上市及拟上市公司17 家，行业涵盖计算机、电子、通信等，央企增加ROE 考核指标有望引导上市公司逐步改善资产质量，用更加市场化的思维发展公司业务。

AI 时代算力需求爆发，基于飞腾的国产AI 服务器有望受益（1）大模型时代训练和推理算力需求爆发，主要的算力需求场景将从少数几个大模型训练向大量垂类中小模型训练再到海量推理需求不断演进升级，国内芯片在推理端具备一定的性价比优势，未来在应用爆发带来海量推理算力需求的阶段有望占据更多的市场份额；

（2）飞腾已与多家生态伙伴合作，完成了规模化落地应用，覆盖数据中心、电力、交通、金融、医疗等行业，并可根据客户需求提供定制化的AI 服务器、AI云、AI 边缘盒子以及AI 边云联动的全套解决方案。

盈利预测与估值

公司是我国“PKS”自主计算体系建设的主力军，随着党政信创下沉和行业信创提速，公司信创服务器出货有望增加，带动毛利水平持续改善，预计2023-2025年营业收入分别为185.72 /237.70 /285.94 亿（+32.40% /+27.99% /+20.30%），归母净利润分别为5.47/7.61/9.70 亿（+354.85% /39.17% /27.38%），PE 为85.49/61.43 /48.23，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：

上游供应链风险、下游主要客户的信创政策及资金导致信创不及预期的风险、下游信创需求释放节奏不及预期的风险、国际局势风险、行业竞争加剧的风险等