投资要点
公司业绩整体符合预期，现金流获明显改善
公司发布2024 年半年报，2024 年上半年公司实现营业收入 624.9 亿元，同比+2.9%，实现归母净利润57.3 亿元，同比+4.8%，主要由于在运营商业务短期承压的背景下，政企业务和消费者业务实现良好复苏，公司业绩整体符合预期。
24H1 公司实现扣非归母净利润49.6 亿元，同比+1.1%。24H1 公司实现销售毛利率40.47%，同比下滑2.75pct；实现销售净利率9.14%，同比+0.26pct。24H1 公司经营性现金流70.0 亿元，同比+8.9%，经营现金流显著改善，主要由于销售商品、提供劳务收到的现金增加。24H1 公司其他收益18.0 亿元，同比+81.1%，主要由于享受增值税加计抵减政策带来收益增加以及软件产品增值税退税增加。
24Q2 单季公司实现营业收入319.1 亿元，同比+1.1%，环比+4.4%；实现归母净利润29.9 亿元，同比+5.7%，环比+9.1%；24Q2 单季销售毛利率38.98%，同比下滑3.06pct，销售净利率9.24%，同比+0.44pct，环比+0.21pct。
分业务看，运营商网络、政企、消费者业务分别实现营收373.0 亿元、91.7 亿元、160.2 亿元，占营收比重分别为59.7%、14.7%、25.6%。
运营商业务短期承压，政企和消费者业务表现良好运营商网络：24H1 公司运营商网络业务实现营收373.0 亿元，同比下滑8.6%，毛利率54.32%，同比+0.12pct，运营商网络业务短期增长承压主要由于（1）国内整体投资环境影响，电信运营商2024 年资本开支预算减少；（2）我们判断运营商上半年实际发生资本开支占全年比例有限，我们认为随着下半年运营商资本开支有望更大程度的发生，公司运营商网络业务收入有望改善。
政企业务：公司政企业务快速增长，24H1 实现营收91.7 亿元，同比+56.1%，主要由于公司的自研产品和解决方案产品紧跟互联网、金融、电力、交通等行业客户需求，服务器及存储收入快速增长。24H1 政企业务毛利率21.77%，同比减少5.74pct，主要由于收入结构的变化所致。
消费者业务：公司消费者业务实现营收160.2 亿元，同比+14.3%，毛利率18.93%，同比+1.11pct，主要由于（1）公司把握FTTR 千兆用户规模发展机会，推动家庭终端收入加速增长；（2）通过差异创新战略，凭借有竞争力的产品获得细分领域消费者认可，带来手机收入的增长。
海外业务进展良好，收入和盈利能力均增长
2024 年上半年，公司国际市场实现营收194.3 亿元，同比+10.44%，占营收比例31.09%，毛利率为36.02%。同比+2.64pct，海外业务进展良好。面向运营商客户，公司坚持深耕大国大 T 大网聚焦战略（大 T 指主流电信运营商），把握光纤化加速、4G 改造和 5G 新建等传统业务以及数据中心、人工智能、绿色网络等新业务机会，服务器及存储等算力产品实现规模布局。面向政企客户，公司深耕存量经营，收入稳健增长。面向消费者，家庭终端中的Wi-Fi 7 路由器产品规模布局高端市场；手机产品把握全球特别是拉美和亚洲等新兴市场手机需求复苏机会，推动收入重回增长轨道。
强化“连接+算力”发展战略，积极发展新兴业务连接领域：公司50G PON 方案在全球50 多家运营商测试试点，联合运营商实现全球首个400G 全光省际骨干网规模商用，全面贯通8 个东数西算国家算力枢纽。公司积极响应国家“信号升格”行动，联合北京、上海、广东、浙江等多地 运营商，在轨道交通、空港、校园、景区等关键场景成功应用三载波聚合、通感一体、RedCap 等5G-A 创新技术。
算力领域：公司积极探索大模型应用，自研星云系列大模型，其中研发大模型已经有效带动研发效率提升，通信大模型在反诈、重保等场景落地应用，加速自智网络进阶，并积极拓展工业、水利、城市生命线等领域模型及应用。公司通过产业内的芯片厂商、ICT 硬件厂商、应用开发者、集成商、运营商的生态定位和优势互补，实现共赢的商业生态。
新兴业务领域：卫星互联网领域，公司一直致力于手机直连卫星、宽带卫星服务、星地融合等前沿技术研发，与合作伙伴一起推进卫星互联网的建设。公司设立有专门的研发团队，长期跟踪NR NTN 标准的最新进展。低空经济领域，公司的5G-A 方案对传统基站进行了通用算力及智能化增强，可以高效识别网联飞行器，并进行针对性的网络性能保障。公司深度参与深圳低空基础设施建设，联合深圳移动在人才公园等区域，基于4.9GHz 的5G-A 通感基站，率先实现了低空通感多站协同覆盖，可对无人机多目标复杂轨迹进行监测和控制。在汽车领域，公司子公司中兴智能汽车，产品以纯电动公交车为主，在国内定位为区域客车厂，聚焦珠三角公交客户，在海外定位为特色客车厂，与国外代理合作开发产品、共建销售渠道、共同为终端客户提供售后服务。
公司坚持研发投入，费用率控制效果显著
中兴通讯24 年上半年研发费用127.3 亿元，占营业收入的比例为20.4%，拥有9万余件全球专利申请，4.6 万件累计全球授权专利，其中在AI 领域已拥有约5000 件专利申请，累计授权专利超2000 件。24H1 公司销售、管理、研发费用率分别为6.7%、3.6%和20.4%，同比分别减少0.9、0.6 和0.7pct，公司费用率控制效果显著。
盈利预测及估值
我们预计公司24-26 年归母净利润分别为100、110 和123 亿元，对应24-26 年PE 倍数分别为12、11 和10 倍，维持“买入”评级。
风险提示
运营商资本开支下滑，运营商网络业务下滑，政务和消费者业务复苏不及预期等风险。
