主要观点:

地产业务稳步去化，生猪养殖主业地位渐凸显2023 年公司归母净利润同比增长125.89%，存量去化的房地产业务依然为公司收入和利润的主要来源。2023 年，公司实现营业总收入124.17 亿元，同比+107.10%，实现归母净利润17.46 亿元，同比+125.89%。2024Q1，公司实现营业总收入12.58 亿元，同比-81.12%；实现归母净利润0.54 亿元，同比-95.56%。其中生猪养殖业务实现收入6.79 亿元，收入占比54%，主业地位凸显，地产业务实现收入3.99 亿元，收入占比32%，存量去化持续推进；饲料和禽业务实现收入1.77 亿元，营收占比14%。2024Q1生猪养殖业务亏损0.39 亿元，地产业务盈利1.09 亿元，禽和饲料业务盈利0.02 亿元。存量去化的地产业务仍然为公司收入和利润的主要来源，但2024Q1 生猪养殖业务主业地位逐渐凸显，成为公司收入来源的最大贡献板块。

降本显著，高州4 月养殖成本降至12.44 元/kg公司2021-2023 年的生猪出栏量分别为13.22/126.44/184.50 万头，随着产能利用率提升和公司生猪养殖业务经营逐渐走上正轨，公司养殖成本显著下降。2021-2023 年，公司育肥猪平均生产成本分别为17.7/16.9/16 元/公斤，2024 年1-4 月，公司育肥猪平均生产成本进一步下降至13.5 元/公斤，完全成本约14.6元/kg。随着完全成本下降及猪价上升，公司2024 年4 月实现扭亏为盈，根据投资者问答，公司商品猪出栏均重保持在110-120kg，公司4 月商品猪头均盈利为70.4-76.8 元/头。2023 年各项目生猪完全成本都有显著下降，当商品猪出栏体重为110-120公斤时，徐闻项目的完全成本为17.41-17.63 元/公斤，对应2022 年为19.73-19.74 元/公斤，每公斤成本降幅为2.2 元/公斤左右；高州项目的完全成本为15.24-15.27 元/公斤，对应2022年为15.99-16.30 元/公斤，每公斤成本降幅为0.73-1.06 元；文昌项目的完全成本为19.02-19.39 元/公斤，对应2022 年为20.27-20.32 元/公斤，每公斤成本降幅为1 元左右。2024 年4月，公司标杆项目高州项目平均养殖成本已降至12.44 元/公斤，降本显著。

多因素助力成本下降，四周批高周转模式是关键公司自2019 年明确以“深化农业主业”为核心的发展战略，确立以现代农业为主业，对于房地产业务仅存量开发，至兴建猪场，到现在不到5 年时间，已实现生猪出栏量接近200 万头，且在猪价持续磨底时期，实现成本显著下降，是多方努力的结果，探索究竟我们认为以下几点为公司成本下降的主要原因：（1）产能利用率逐渐提高，四周批全进全出生产模式达到效益最高、最经济的状态，工业化高周转带来产能高利用率和猪群健康度提升；（2）据公司投关活动记录表，饲料成本在生猪养殖成本中占比超过一半，原料及饲料成本下降直接带来成本显著下降；（3）精细化管理提升健康度，各生产指标稳定向好；（4）前期外购高价种猪逐步淘汰，由公司徐闻扩繁场补充新的后备母猪，断奶仔猪成本中母猪折旧摊销等下降，带来断奶仔猪成本和养殖成本显著下降。

投资建议

我们分析：（1）公司生猪养殖业务稳步推进，2023 年出栏184.5 万头，产能利用率已接近80%，猪业板块持续为公司贡献收入；（2）房地产业务是公司的战略支持型业务，预售项目陆续入伙交付确认收入，将继续给公司贡献可观的收入和利润。（3）生猪价格2023 年持续低迷，拖累生猪养殖板块的业绩。基于此，下调公司2024-2025 年营收111.69/139.22 亿元至111.56/133.62 亿元，新增预测2026 年营业收入为152.14亿元，下调公司2024-2025 年归母净利润为8.18/14.95 亿元至8.03/12.12 亿元，新增预测公司2026 年归母净利润为6.19亿元，下调公司2024-2025 年EPS 1.54/2.82 元至1.51/2.28元，新增预测2026 年EPS 为1.17 元，2024/6/5 日股价16.74元对应24-26 年PE 分别为11/7/14X，维持“买入”评级。

风险提示

生猪价格波动风险，非瘟疫情反复风险，原材料价格波动风险，环保风险。