投资要点:

行业营收同比高增长。16H 123 家房企营收5726 亿元(+38.7%),营业利润778 亿元(+24.9%),归母净利495 亿元(+18.3%)。营业利润、归母净利同比增幅低于营收由于:少数股东权益比例增加;报告期内结算项目部分为14 年市场低迷时销售,毛利受到压缩。

三费费率持续下降,毛利率回升有望未来1-2 年内体现。16H 行业三费费率延续下降趋势降至9.1%,同比1.2 个百分点。上半年由于结算项目部分为14 年市场低迷时销售,行业毛利率降至27.9%(-0.6 个百分点),净利率10.0%(-1.6 个百分点),ROE4.9%(-0.3个百分点),预计毛利率有望随售价提升的项目结算而增高。

预收款实现高速增长,存货绝对值增加但相对值下降。16H 预收款项同比增31%达12830 亿元,已超15 年全年行业营收11924 亿元。16H 行业存货32381 亿元,同比增18%,存货占流动资产降3.9 个百分点至69.8%,扣除已售未结的存货占资产比例同样下降至36%,同比降5 个百分点,

负债结构不断优化,长期借款比重提升。16H 短期借款不一年内到期的非流动负债分别为2104、3028 亿元,同比减少13、652 亿元。长期借款同比增1240 亿元至9277亿元,长期借款占比由15H 的58%提升至64%,短期偿债压力降低。负债水平稳中有降,短期偿债压力降低。净负债率降至87%,同比大幅下降11 个百分点;资产负债率、扣除预收款项后的负债率分别为77%、53%,同比分别持平、降2 个百分点。

短期偿债能力显著提升。16H 现金覆盖短期有息负债的比例达134%,同比大幅提升55 个百分点;现金比率、流动比率分别为25%、170%,同比增6、11 个百分点。扣除短期借款不一年内到期的非流动负债的货币资金达十年内最高值1721 亿元,去年同期为-1216 亿元。由于销售火爆带动房企回款增加,货币资金充裕,负债水平稳中有降,行业整体偿债能力较强,杠杆风险可控。

销售火爆带动回款加快,货币资金猛增,企业财务基本面持续好转。16H 经营活动实现现金流入467 亿元(同比增1010 亿元)。经营现金大幅流入使得16 年上半年末行业货币资金达6852 亿元,同比增长49.6%,占总资产15.8%,同比增0.8 个百分点。

行业分化现象依然延续,前百家房企市占率提升7 个百分点已接近50%。16H 中国房企销售金额TOP100 达22891 亿元,同比增65.8%;销售面积18818 万方,同比增41.8%,增幅低于销售金额增幅主要由于平均售价提高约17%。上半年末前百强房企市场占有率为47%,较15H 提升6.7 个百分点,预计一二线不三四线房地产市场结构分化延续,重点布局一二线城市的大型房企将在行业整合中持续领先,中小开发商参与竞争能力减弱,逐步退出市场。

我们在中期策略报告中提出在5 大国家级城市群发展过程中,核心城市及其周边城市土地供应将越来越紧,而人口将不断集聚,经济贡献度更加集中,住房需求持续释放将在较长时期内存在。因此,行业的发展机会集中于5 大城市群核心城市及轨道交通覆盖到的二三四线城市,区域性和结构性特征明显。我们持续推荐在上述区域有独特盈利模式、持续获取优质资源的公司。目前固定收益回报率持续下行,短期内难以逆转,追求稳定回报资金将继续增持有房地产等蓝筹优质公司,推荐独特盈利模式和资源的招商蛇口、华夏幸福、陆家嘴;布局城市群的保利地产;核心城市资源丰富戒获取资源能力强的北京城建、金融街、天健集团、首开股份、泛海控股、新城控股、世茂股份;撤县改区、解决同业竞争的上实发展;地铁上盖标的京投发展;地产服务链新秀嘉宝集团;股权之争标的金融街;市场正在复苏的恒大概念金科。

风险提示:核心二线城市限购政策出台,经济增速下行销售低于预期,房价过快上涨。