主要观点

1. 前三季度业绩同比下降82%，毛利率低于预期下调业绩至3.5 亿元前三季度公司营业收入53.7 亿元，同比增长71%，净利润0.82 亿元，同比下降82%，每股收益0.125 元，低于我们预期；毛利率和净利率为26.7%和1.5%，分别下降17 和12 个百分点，其中预计地产毛利率也在27%上下，源于上海君廷和成都中央城邦等收购项目毛利率较低，后续随房价上涨毛利率将略有好转；三项费用率由上年11.6%下降至10.0%。鉴于今年结算毛利率低于我们预期，我们将公司全年业绩下调至3.5 亿元。

2. 前三季度公司销售近90 亿元，17 年公司销售或将继续大增前三季度，公司销售商品、提供劳务收到的现金为85 亿元，同比增长114%，按照以往规律，预计前三季度销售近90 亿元，其中三季度中销售近40 亿元，目前已经完成全年105 亿元计划的86%；按照目前销售进度，预计全年大概率超105 亿元，对应同比增速42%，将实现三年销售复合增速达69%。而展望17 年，公司原计划16 年销售的深圳笋岗项目由于进度原因将于17 年销售，货值超60 亿元，而香港铜锣湾项目也或能部分进行预售，仅上述两个项目新增货值就近100 亿元，17 年销售值得期待。

3. 16 年公司定增获批，降低负债助力成长、市值管理或将加强16 年2 月公司推出面向机构和大股东的35 亿元定增，发行数量2.45 亿股、发行价14.31 元/股，主要投向成都、青岛和惠州等地产项目，实际控制人认购不低于15%，9 月18 日公司公告该定增方案获批，我们预计年底前将收到批文，若成功发行后，公司净负债率将从目前134%大幅下降至43%，助力公司高成长。与此同时，在公司目前公司NAV 大幅折价背景下以及公司定增获批的关键时间，公司的市值管理也将有所加强。

4. 一二线高价地王疯狂演绎，公司深圳黄金台价值不断推升公司土储中深圳北站黄金台项目价值最高，目前预计补偿后为40 万平米，土地账面成本2.3 亿元，可以忽略不计；而今年6 月龙华上塘商住地项目楼面价高达5.7 万元/平米，直接推升公司黄金台项目至228 亿元，公司持有90%权益对应价值达205 亿元，增量贡献估值超200 亿元，再次凸显公司优质土储的价值稀缺性，同时再考虑公司深圳、上海、成都、惠州、香港等地的大量优质土地，对比目前公司市值仅133 亿元，公司价值严重低估。

5. 投资建议：业绩短暂下滑，销售持续高增，维持推荐评级中洲控股布局一二线城市，存量资产优质，NAV 高达241 亿元，目前折价较多；同时公司通过市场拿地、股权收购及大股东注入等拿地方式扩张规模，都拥有市场和非市场化的扩张能力，有望获得更持久高成长表现；销售方面，预计16 年销售超105 亿元，同比增长42%，将实现三年销售复合增速达69%，并预计17 年销售将持续高增长；此外，在目前公司NAV 大幅折价背景下，近期35 亿元定增方案获批或将推动公司加强市值管理，合理体现公司价值，同时公司连续推出15 年限制性股票、16 年员工持股、16 年项目跟投等激励制度，多维度激发公司活力、助力公司高成长。鉴于今年毛利率低于预期，我们将公司16-17 年每股收益分别小幅下调至为0.52 元和0.89 元，维持目标价24.41 元/股，维持推荐评级。

6. 风险提示：

销售低于预期；黄金台项目推进缓慢。