事件：

公司发布2018 年年报，全年实现营业收入185.27 亿元，同比增长19.18%；实现归母净利润6.91 亿元，同比减少7.83%，低于申万宏源预期的8.46 亿元。

投资要点：

燃煤机组利用小时下降，清洁能源发电量大幅提升。公司2018 年实现发电量342.18亿千瓦时，同比上升18.08%。其中，煤电发电量204.57 万千瓦，同比增长20.6%，主要系国电库尔勒2*35 万千瓦机组于2017 年下半年投产影响。2018 年5 月滇西北至深圳±800 千伏特高压直流投运，深圳本地煤电机组利用小时数受冲击较大，公司燃煤电厂机组2018 年平均利用小时数同比减少169 小时。深圳近年来大力发展燃机发电，公司燃气机组2018 年平均利用小时同比增加292 小时，实现发电量71.48 亿千瓦时，同比提升7.96%。受益于风电、光伏装机规模扩大，公司2018 年实现风电发电量16.65亿千瓦时，同比提升62.3%，实现光伏发电量11.96 亿千瓦，同比提升30.7%。

广东省下调燃气机组电价影响有限，新能源等业务盈利水平快速提升，控股子公司业绩均符合预期。广东省2018 年8 月下调电厂燃气管输费至0.15 元/立方米，9 月下调省内燃气机组上网电价，公司东莞樟洋、惠州丰达下调5 分/千瓦时（合计装机占比约30%）。管输费下调幅度难以覆盖上网电价下调，但盈利能力较强的东部电厂不在此次上网电价调整范围内，公司受影响较小。公司2018 年风电、光伏业务实现净利润合计5.32 亿元，同比提升35.7%；燃气业务快速增长，2018 年供气量约3.95 亿立方米，同比增长152%，燃气业务营收12.6 亿元，同比提升149.8%；出售电力花园房地产获得收入16.58 亿元。公司2018 年控股子公司业务收入、利润水平均符合预期。

参股火电亏损扩大、深圳迭福LNG 接收站业绩释放缓慢，拖累公司整体业绩。公司2018年归母净利润不及预期主要源于两方面，受贵州省电煤价格高企及利用小时数不佳影响，公司持股49%的织金发电亏损扩大，2018 年贡献投资收益-1.15 亿元。公司持股30%的中海油深圳迭福LNG 接收站于2018 年9 月投产，设计年周转量400 万吨，然而由于接收站投运初期周转量较小，2018 年该项目呈亏损状态，对应公司投资收益-462万元，大幅低于预期，期待后续产能释放。

盈利预测与估值：结合2018 年参股公司业绩表现，考虑到煤价回落预期及增值税下调3 个百分点，我们调整19-20 年盈利预测至16.68、19.28 亿元（调整前为14.23 和18.19亿元），新增2021 年归母净利润预测23.48 亿元，对应EPS 0.42、0.49 和0.59 元/股，当前股价对应PE 分别为16、13、11 倍，维持“增持”评级。