回首：二十载风雨兼程，铸就材料龙头贝特瑞成立于2000 年，至今已从事锂电材料的研发、制造二十载。公司执行的“大客户战略”卓有成效，松下、三星SDI 合计占到公司收入的40%以上，且预计2019 年公司占到松下、三星SDI 供应链份额的45%、50%左右，能够进入到日韩供应链殊为不易，除了长期合作的关系外，本身过硬的产品质量和成本竞争力是更为重要的因素。在优异的客户结构下，贝特瑞过去几年始终位居国内负极出货榜首，且从盈利能力上看，贝特瑞近几年的毛利率保持在35%-40%，单吨毛利达到1.5 万元，在产业链中位于较高水平。公司2013-2020 年收入、扣非净利润增速均达到25%左右，业绩增长强劲。

破局：负极结构调整，高镍破茧成蝶

贝特瑞在2019-2020 年经历转型的阵痛，负极方面因天然石墨向人造石墨的技术切换，以及主要客户松下、三星SDI 增长弱于行业，市场份额略有承压；同时正极业务在行业周期影响下，盈利有所承压。不过2021 年公司即迎来经营向上的拐点，负极业务积极加码人造石墨方案，同时在SKI、LG 化学、宁德时代等客户实现增量开拓，2021H1 已经看到公司份额的抬升；同时加速产能扩张，尤其是石墨化、针状焦等布局一体化，夯实综合竞争力。正极业务则出售磷酸铁锂，进一步加码三元产能扩张，且有望成为美国新能源车市场爆发最为受益的弹性供应链，三元正极完成从零到一的蜕变。

进阶：硅碳、连续石墨化，期待超预期

除了积极的经营拐点外，未来公司超预期还可能来自硅碳负极与连续石墨化技术。硅碳是下一代负极材料，但由于在膨胀性能和首次效率上的缺陷，预锂化工艺逐步成熟有望解决首次效率低的问题，助推硅碳负极产业化。贝特瑞是全球硅碳石墨技术领先的企业，公司早在2010 年即开始布局硅碳负极，目前已经迭代至第三代产品，并着手开发第四代方案，且已经进入到部分核心客户的供应链体系。石墨化技术方面，贝特瑞正布局连续石墨化技术，连续石墨化成本、效率更有优势，但石墨化度等品质参数相对较弱，若贝特瑞在连续石墨化技术上能实现创新和突破，有望成为公司成本下降的又一利器。

写在最后：期待宝安，铸就更好的贝特瑞

中国宝安股权结构分散，目前不存在实际控制人，近期根据公司公告，部分股东的股权比例将有所调整，包括股东韶关高创增持和股东富安公司、宝投公司减持；此外公司股东大会也通过了《关于修改公司章程的议案》，议案的修订有利于提高上市公司的治理水平和保护投资者合法权益。除了对贝特瑞经营层面的观点外，我们也期待中国宝安积极向好，以铸就更好的贝特瑞。

风险提示

1. 行业需求增长低预期；

2. 竞争格局恶化。