龙图光罩专注半导体掩膜版，最大下游在功率领域，利润率近40%。公司2023 年半导体掩膜版营收1.99 亿元，占比达91.1%，其中功率半导体领域营收达1.5 亿元，占公司总营收的68.9%。半导体掩膜版精度要求高于平板显示掩膜版，技术壁垒相对更高，因此盈利能力更强，公司2023 年营业收入2.18 亿元，归母净利润8361 万元，毛利率58.9%，对应归母净利润率38.3%。

掩膜版市场空间广阔，国产替代潜力巨大。掩膜版作为光刻环节核心材料，在前道晶圆生产领域所需的半导体材料中价值量占比约12%，仅次于硅片及电子特气。2023 年中国大陆半导体掩膜版市场规模约17.78 亿美元，折合人民币约129 亿元，同比增长14.3%。

除晶圆厂外，全球半导体掩膜版市场第三方厂商份额约35%，其中美国Photronics、日本Toppan 和日本DNP 三家公司占据82.9%的市场份额，预计中国大陆市场三者合计市占率或更高，国产第三方半导体掩膜版厂商均处于成长初期。

募集资金预将逐步实现90、65nm 制程半导体掩膜版量产。公司当前半导体掩膜版产品可做到130nm 制程水平，覆盖大部分功率半导体领域应用。公司IPO 募集资金6.6 亿大部分将用于建设高端掩膜版制造基地，购买光刻机等设备扩张产能，结合储备PSM 掩膜版、电子束光刻等技术，预将在未来实现90、65nm制程掩膜版量产。公司当前石英掩膜版单价约5000 元，已量产更先进制程掩膜版的台湾光罩公司2023 年产品单价测算超1.2万元，预计公司新产能实现突破后将带来产品量价齐升。

盈利预测与估值。预计2024~2026 年公司营收分别为2.6、3.3、4.6 亿元，对应增速分别为20.7%、26.7%、37.9%；归母净利润分别为1.06、1.37、1.89 亿元，对应同比增速分别为26.3%、29.7%、38.2%。

风险提示：技术研发进度不及预期；国际贸易摩擦升温及汇率波动。

特殊提示：本报告提供的估值数据不是预测上市后首日价格表现，而是现有市场环境基本保持不变情况下的合理估值区间。