投资要点

事件：振华新材发布2022 年年报及2023 年一季报，2022 实现营收139.36 亿元、同比+152.69%，归母净利润12.72 亿元、同比+208.36%，扣非归母净利润12.47亿元、同比+209.55%。2023Q1 营业收入20.06 亿元、同比-22.21%、环比-50.24%，归母净利润0.71 亿元、同比-79.37%、环比-73.45%，扣非归母净利润0.72 亿元、同比-78.85%、环比-72.13%。

三元正极材料销量大幅增长推动公司业绩增长。2022 营收增幅较大主要系新能源汽车动力电池市场快速增长，下游客户对正极材料需求旺盛，公司正极材料销量及收入实现同比大幅增长。分产品看营业收入，三元正极材料营收135.33 亿元、同比+158.02%、占营业收入97.11%，主要系动力电池需求增长；复合三元及其他营收2.09 亿元、同比+1.00%、占营业收入1.50%；钴酸锂营收0.46 亿元、同比+77.60%、占营业收入0.33%。2022 年，公司三元正极材料全年销售量4.44 万吨，单吨售价30.48 万元/吨，同比+92%，单吨毛利约4 万元/吨，同比+73%。2023Q1营业收入20.06 亿元、同比-22.21%，环比-50.24%，主要系上游锂盐市场价格下滑较快，下游客户为优化存货结构，相应调整正极材料采购节奏，公司产品销量下降所致。2023Q1 净利润下滑较多，主要系销量减少，导致单位产品分摊的人工及制造费用有所上升；以及上游锂盐市场价格大幅下滑，报告期末计提相应存货跌价准备所致。

整体业绩符合预期。2022 公司毛利率为13.68%、同比-0.91pct；扣非归母净利率8.95%、同比+1.64pct。公司销售费用率0.08%、同比-0.24pct，管理费用率0.55%、同比-0.73pct，财务费用率0.70%、同比-0.72pct，主要系公司费用管控能力及经营效率较强所致。报告期内公司研发投入2.51 亿元、同比+67.93%，主要系公司持续进行研发投入和新产品开发，研发费用率1.80%、同比-0.91pct。2023Q1，公司毛利率为9.96%、同比-9.08pct、环比+0.02pct，扣非归母净利率3.57%、同比-9.55pct、环比-2.80pct。公司销售费用率0.13%、同比+0.01pct、环比+0.07pct，管理费用率1.01%、同比+0.34pct、环比+0.46pct，财务费用率0.96%、同比+0.20pct、环比+0.35pct，研发费用率1.86%、同比-0.51pct、环比+0.44pct。

维持稳定优质客户资源。自2004 年开始，公司凭借可靠的产品质量陆续进入国内知名锂离子电池生产企业供应链，并形成长期稳定合作关系。通过长期的紧密合作，公司已成为宁德时代、孚能科技、新能源科技（ATL）、多氟多、天津力神、珠海冠宇、微宏动力等国内电池生产企业的正极材料供应商。2022 年度前五名客户销售额132.9 亿元，占年度销售总额95.36%，公司第一大客户销售额占年度销售总额77.29%。

投资建议：公司钠电池正极材料出货累积数十吨，与头部电芯客户达成全面深度的合作关系，并已布局相应的专利，为后续钠电正极材料业务的发展奠定坚实基础。

我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为8.5 亿元、11.1 亿元和15.1 亿元，对应的PE 分别是17、13、10 倍，首次覆盖，给予“买入-B”评级。

风险提示：新能源汽车销量不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅波动