事件回顾

公司发布2022 年年报和2023 年一季报，2022 年度实现营收5.41 亿元，同比增长20.35%，实现归母净利润0.75 亿元，同比下降32.40%。收入方面，受国内疫情和成都地区高温限电影响，导致部分产品不能按期交付或确认收入。成本方面，受原材料价格上涨，销售结构变化、国产化因素影响，毛利率持续下降。费用方面，随着公司人员规模扩大，薪酬及福利等费用有较大幅度上涨。此外，参股公司铭科思继续亏损。

2023 年Q1 实现营收0.68 亿元，同比下降32.18%，因军品特点部分前期交付产品尚未签订合同无法确认收入，公司Q1 发出商品余额较去年同期增长69%，同时，截至一季度末，公司在手订单6.04 亿元（含口头订单），较上年同期增长19.6%。由于公司所处行业计划较强，预计今年在补齐收入缺口的基础上，还能享有一定的增长，放长远看，公司成长逻辑并没有改变。

行业景气度延续，公司机载领域市场空间大、弹载领域成长性好机载领域，航电系统占到整个军用飞机价值量接近一半，受益于主战机型放量以及航电系统价值量提升，公司机载嵌入式计算机有望实现稳步增长；弹载领域，受益于主战弹型放量以及精确制导渗透率提升，公司弹载嵌入式计算机有望维持较高增速；车载和舰载领域，主要受益于武器平台的信息化改造，有望跟随行业平稳增长，公司车载和舰载嵌入式计算机由于历史基数原因存在一定波动。目前，军用嵌入式计算机供不应求、外协需求旺盛，未来，军用无人机和电子对抗领域的需求增加将给行业带来进一步扩容。

军用嵌入式计算机行业格局较为分散，国内目前主要由各军工院所的计算机所主导，民参军企业作为作为配套和补充市场份额还很低，公司在元器件国产化方面先发优势明显，同时在多个新技术方向上持续提升核心竞争力。在计算控制方向，持续适配主流的处理器平台与国产操作系统，对多个新处理平台进行预研验证；在无人机领域，飞控计算机、任务计算机、视觉导航计算机等系统成功列装应用；在信号处理方向，提升团队AI 处理的能力，在多个主流AI 平台上完成运行LeNet 等多种AI 网络模型；在大容量存储方向，完成文件系统优化，并着手开发新型文件系统；在图形图像方向，红外图像读出在640*512 分辨率下成熟应用、列装和量产，在1K 分辨率下完成技术预研和技术积累。未来，公司份额提升空间还很大。

投资建议

我们认为，公司符合大市场小公司的特性，配套主流型号装备、产品高度定制化构筑竞争壁垒，在研项目饱满、远期成长动能充沛，精细化管理、平台化研发体系运行效率稳步提升，股权激励费用摊销下降，铭科思微也有望扭亏后实现并表。我们调整公司2023-2024 年归母净利润预测值1.43 亿元和2.03 亿元（前值1.92 亿元和2.82 亿元），新增2025 年预测值3.01 亿元。对应EPS 分别为2.83、4.02 元和5.95 元，当前股价对应2023-2025 年PE 分别为30.59X/21.53X/14.54X。维持“买入”评级。

风险提示

1）下游订单释放节奏不及预期；2）元器件国产化、进口料涨价、产品结构变化以及军审价导致毛利率持续下滑风险。