2023 年前三季度公司实现营收5.42 亿元（同比+51.99%），归母净利润1.79亿元（同比+92.83%），公司业绩实现逐季改善，表现靓丽。短期来看，公司三季报披露合同负债为0.82 亿元，相比疫情前同期较高，被疫情抑制的市场需求仍有释放空间；中期来看，公司持续加大研发投入，多项成果将迎来收获；长期来看，顺应人口老龄化趋势，政策明确支持康复行业发展，行业集中度有望进一步提升，利好行业龙头。考虑到公司前三季度复苏势头持续兑现，我们看好公司2023年全年业绩，调整公司2023/24/25 年EPS预测为1.59/1.96/2.41元（原预测值为1.43/1.75/2.16 元），现价对应PE 估值为32/26/21 倍，给予公司2023 年40 倍PE，对应目标价63 元，维持“买入”评级。

三季度延续强劲复苏势头，业绩实现逐季改善。公司2023 年前三季度实现营收5.42 亿元（同比+51.99%），归母净利润1.79 亿元（同比+92.83%）。单季度看，2023Q3 公司分别实现营收及归母净利润2.07 亿/0.72 亿元，分别同比+52.70%/35.24%；2023Q2 公司分别实现营收及归母净利润1.92 亿/0.62 亿元，分别同比+41.09%/128.65%；2023Q1 公司分别实现营收及归母净利润1.43 亿/0.38 亿元，分别同比+68.25%/298.99%。公司营收、归母净利润均实现逐级改善，业绩复苏持续兑现。2023 前三季度公司毛利率为68.58%（同期+1.09pcts），销售费用率23.02%（-7.49pcts），研发费用率13.46%（-5.08pcts），管理费用率4.98%（-2.58pcts），相比疫情期间费用端持续改善。

技术研发构建核心竞争力，股权激励彰显公司信心。2023 前三季度，公司不断加大研发投入，推出压电式冲击波治疗仪、三维核心肌群评估训练系统、经颅磁AI 导航定位系统等多个具有自主知识产权的创新产品，公司的产品线得到了不断丰富和升级。根据公司公告，前三季度，公司新增18 项医疗器械注册证/备案凭证，累计获得311 项医疗器械注册证/备案凭证；新增专利51 项，累计获得1,483 项；新增软件著作权6 项，累计获得141 项。2023 年7 月，公司发布2023 年限制性股票激励计划，拟向激励对象授予限制性股票180 万股，首次授予144 万股，首次授予的激励对象为163 人，授予价格为32 元/股，股权激励计划有望充分发挥团队主观能动性，助力公司快速发展。具体业绩考核目标如下：

第一个归属期，以2022 年营业收入为基数，2023 年营业收入增长率不低于50%；或以2022 年扣非净利润为基数，2023 年扣非净利润增长率不低于70%。

第二个归属期，以2022 年营业收入为基数，2024 年营业收入增长率不低于80%；或以2022 年扣非净利润为基数，2024 年扣非净利润增长率不低于120%。

多项政策支持行业发展，按病种付费凸显康复行业价值。2023 年4 月，国家卫生健康委发布了《国家卫生健康委办公厅关于进一步推进加速康复外科有关工作的通知》，文件提到强化康复早期介入，并在《加速康复外科相关工作评价指标》中明确了加速康复外科早期康复介入率的具体计算方式，为实施加速康复外科诊疗模式提供了具体抓手。2023 年5 月，国家中医药管理局、国家卫生健康委联合印发《关于开展全面提升医疗质量行动（2023-2025 年）的通知》，其中在2023-2025 年各省行动效果监测指标体系中，将提高“早期康复介入率”纳入医疗行为质量的考核范围。早期介入是康复治疗的重要原则，综合医院早期康复服务能力的提升对于满足广大人民群众的康复需求具有重要意义。按病种付费模式下，康复趋向早期介入，从单一康复科向多科室发展，早期康复介入能够明显提高治疗质量，提高患者满意度，从卫生经济学角度实现医患共赢。

行业长期景气，集中度有待提升，业内龙头竞争优势明显。我国康复科尚处发展期，基层医疗机构需求旺盛，未来市场空间可观，叠加人口老龄化等因素，康复医疗领域长期看好。康复器械应用范围广，各个科室需求不一，导致竞争格局分散。Frost & Sullivan（转引自伟思医疗招股说明书）预测，2020 年康复器械终端市场规模约400 亿元，对应出厂价口径约150 亿-200 亿元。公司作为国内康复器械龙头，2022 年营收4.96 亿元。我们依此推算，2020 年公司国内市占率仅约3%，行业集中度存在巨大提升空间。公司研发力度大，知识产权储备充足，产品持续平台化发展，完善的产品矩阵产生协同效应，是业内少数能够提供一体化临床康复解决方案的企业之一。同时公司销售渠道建设完善，研发+平台+营销三方因素共振，公司增长速度有望超过行业平均。

风险因素：宏观经济承压；新业务拓展不及预期；原材料成本大幅增加；研发进度不及预期；行业竞争加剧；行业政策超预期变动。

盈利预测、估值与评级：短期来看，公司2023 年三季报披露合同负债为0.82亿元，相比疫情前较高，被疫情抑制的市场需求仍有释放空间；中期来看，公司持续加大研发投入，多项成果将迎来收获；长期来看，顺应人口老龄化趋势，政策明确支持康复行业发展，行业集中度有望进一步提升，利好行业龙头。考虑到公司前三季度复苏势头持续兑现，我们看好公司2023 年全年业绩，调整公司2023/24/25 年EPS预测为1.59/1.96/2.41 元（原预测值为1.43/1.75/2.16 元），现价对应PE 估值为32/26/21 倍。考虑到翔宇医疗目前盈利稳定，采用PE 相对估值，参考同属医疗器械板块且疫情后复苏的迈瑞医疗、开立医疗、惠泰医疗，三家可比公司2023 年Wind 一致预测平均PE 40 倍，给予公司2023 年40倍PE，对应目标价63 元（前目标价51 元），维持“买入”评级。