矿化胶原人工骨修复领军者，进入快速成长期：自2004 年成立以来，公司深耕矿化胶原人工骨修复材料领域十余载，于2011 年后陆续推出“骼金”

“齿贝”“颅瑞”“BonGold”多款产品，率先完成海内外研发技术产业化，并建立了具有完整知识产权的体外仿生矿化技术平台。经过十余年的学术推广与市场营销，公司产品逐步进入快速放量阶段，国内已实现应用在包括多家知名三甲在内的400 多家医院，临床使用超过百万例，国外“BonGold”

已取得美国 FDA 510(k)市场准入许可；2018-2020 年公司收入与归母净利润年均复合增速分别达到21.9%与64.2%。

骨修复材料前景广阔，超百亿潜在市场亟待挖掘：经过几百年的发展创新，我国骨修复材料市场规模预计将于2018 年的39.3 亿元增至2023 年的96.9亿元（CAGR 19.8%）。而从潜在市场角度来看，骨修复材料市场空间有望超过百亿。1）针对国内骨缺损的治疗，骨修复材料相对自体骨仍有替代空间（2017 年自体骨占比62%国内%vs 美国46%）；2）骨缺损的临床治疗本身依然存在巨大市场空缺亟待填补（国内骨科骨缺损患者600 万人/年vs骨修复材料使用133 万例/年）；3）部分骨科高值耗材参与带量采购背景下，终端有望提高相关领域未参与带量采购耗材的使用量，部分差异化优势明显的骨修复材料带量采购风险或影响更小，临床使用渗透率有望进一步提升。

体外仿生矿化优势凸显，多重替代下产品加速增长：公司通过自主研发的体外仿生矿化技术模拟人体内形成骨骼的生物矿化过程，能够形成主要成分及微观结构均与人体骨骼类似的人工骨修复材料，在骨传导能力、生物相容性、生物可降解性等多方面具备领先优势，能够实现对自体骨、同种异体骨以及其他人工骨修复材料的良好替代。目前公司国内骨修复材料市场份额尚小，国外市场快速启动，未来随着临床使用渗透率的持续提升，在售产品有望加速增长。同时，公司在研管线中丰富，新一代矿化胶原骨修复材料（计划于2021 年临床入组）、胶原蛋白海绵、人工皮肤等一系列高端生物医用材料产品的持续投入布局，为后续长期发展注入十足动力。

盈利预测与估值：我们预计公司2021-2023 年归母净利润为1.30 亿元、1.80亿元、2.41 亿元，同比增长46.6%、37.9%、34.1%，对应PE 为82x、60x、45x。看好公司作为具备全球竞争优势的矿化胶原人工骨修复材料龙头，进入快速成长期。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：市场竞争加剧风险，产品降价风险，新品研发风险。