2Q24 业绩符合市场预期

公司公布1H24 业绩：收入429.7 亿元，同比-13%；归母净利润5.26 亿元，同比-85.1%，扣非归母净利润3.98 亿元，同比-89.3%，2Q24 收入247.1 亿元，同比-11.9%，环比+35.4%，归母净利润0.1 亿元，同比-99.4%，环比-98%，符合市场预期。

2Q24 组件出货20GW，确收18.3GW，同环比+53%，实现经营性利润约1 亿元，支架出货1.4GW，基本实现盈亏平衡，储能出货1.4GWH，分布式系统销售1.6GW，单瓦盈利超过0.3 元。全年出货指引：组件75-80GW，分布式6GW，支架9-10GW，储能5GWH。

经营性现金流改善：2Q24 公司经营性现金流净额42.3 亿元，较1Q24-43.9 亿元大幅改善，同比增长15%。主要由于公司在经营效率方面进行管控，与供应商合作相关金融产品，拉长付款周期。负债情况：截至2024 年中公司资产负债率74.3%，环比+2.6ppt，2Q 公司新增借款81 亿元，公司长期负债比例有所提升以降低短期偿债压力。

发展趋势

全球化产能布局抵抗政策波动风险。根据公司公告，公司预计印尼1GW 电池及组件和美国5GW 组件均将于2H24 投产，增强公司抵御海外政策风险的能力；我们预计泰国产能或能以较低税率继续出货美国，同时公司凭借TOPCon 电池专利布局优势，有望锁定更多东南亚四国以外的电池供应商合作，保障美国组件的电池供应。2024 年公司目标对美出货超4.5GW，2025 年有所增长。我们预计公司中东产能会根据美国政策情况动态安排。

分布式入市政策或较为平稳。我们预计分布式参与电力市场化交易的方式会较为平稳，老电站电价政策有望稳定，增量电站或部分采用差价合约，剩余部分参与电力市场化交易。公司分布式业务进一步优化成本，包括供应链、渠道以及数字化能力等，同时持续去库存，截至2024 年6 月公司库存控制在5GW 左右，其中80%以上已经并网。

盈利预测与估值

由于组件盈利下行，我们下调2024/2025 净利润85%/54%至7.1/29.1 亿元。维持跑赢行业评级，考虑行业从4Q23 至2025 年有望迎来修复，估值切换至明年，我们下调目标价21.4%至22 元，对应2025 年16.4 倍P/E，较当前股价有27.6%的上行空间，当前股价对应2025 年12.9 倍P/E。

风险

美国贸易政策风险，光伏供需改善不及预期。