事件：公司发布2022 年半年报，实现营业收入8.33 亿元（-5.88%），归属上市公司股东净利润1.70 亿元（-34.13%），扣非后归属上市公司股东净利润1.46 亿元（-40.91%）。

二线品种开始放量，收入结构得到优化。2022 年上半年公司收入出现下滑，主要是由于在集采续约中核心品种培美曲塞的价格出现一定幅度下滑，此外市场竞争激烈导致销量有所下降。但公司二线品种步入放量阶段，奥沙利铂注射液（第五批集采中标品种）销售收入超过 1.44 亿元，其他5 个上市产品贡献收入约 1.13 亿元。上半年培美曲塞收入占比约为68%，与2021 年全年相比下降11.9pct，收入结构得到优化。境外销售收入约3170 万元，已超过2020 年全年收入近15%，与2021 年同期基本持平。

产品梯队不断完善，有助于确保业绩持续增长。2022 年上半年，公司有多个产品获批上市。在境外注册方面，醋酸奥曲肽注射液、丙戊酸钠注射用浓溶液、左乙拉西坦注射用浓溶液和普乐沙福注射液获得英国上市许可；奥沙利铂注射用浓溶液和多西他赛注射液获得德国上市许可。在国内方面，分别有注射用硼替佐米、普乐沙福注射液、左乙拉西坦注射用浓溶液和丙戊酸钠注射用浓溶液获批上市。持续丰富的产品梯队有助于降低存量品种收入增速放缓或下滑对于公司整体业绩的负面影响，确保业绩持续增长。

研发投入加大，创新药和仿制药齐头并进。2022 年上半年公司研发费用为1.71 亿元（+55.53%），占营业收入比例为20.49%，与去年同期相比增加8.09pct。创新药方面，生物药物研发主要聚焦多特异性抗体、抗体偶联药物（ADC）、mRNA 肿瘤疫苗等前沿技术路线；小分子聚焦和自有生物药物联合用药潜力的靶点，并积极探索PROTAC 等前沿技术平台，其中HY-0003（first-in-class，造影效果优于同类型产品）有望于今年申报临床。仿制药方面，公司在上半年提交了硫代硫酸钠注射液和醋酸奥曲肽注射液上市申请，预计继续申报制剂项目超过10 个，年均滚动申报生产批件10-20 个项目，取得生产批件10 个左右。

盈利预测与估值：由于核心品种培美曲塞价格和销量下降，同时公司研发投入加大，我们认为会对2022 年业绩造成一定负面影响，但公司已经进入产品线快速丰富期，通过产品梯队的不断完善，并借助集采快速放量，中长期来看可以有效分散单品种降价的压力，确保业绩持续增长。

我们预计2022-2024 年公司收入分别为17.61、20.16 和24.60 亿元，同比增速为-3.4%、14.4%和22.0%；归母净利润分别为3.15、3.65 和4.78　　亿元，同比增速-29.5%、16.2%、和30.8%，以8 月25 日收盘价计算，对应PE 分别为30.2、25.9 和19.8 倍，维持“增持”评级。

风险提示：培美曲塞降价幅度超预期；产品获批/纳入集采进度低于预期，导致放量时间延迟；海外注册/市场开拓进度低于预期。