【投资要点】

金属化降本为何选择铜浆方案？在产业链大降价及银价持续上涨背景下，电池金属化降本迫在眉睫。目前金属化降本主要包括两个方向：

1）工艺端持续改进减少银浆用量，如多主栅（SMM）、无主栅（0BB）以及网板优化等，但工艺降银存在极限；2）原材料端通过寻找新型导电贱金属替代银浆达到降本目的，包括银包铜、电镀铜和纯铜浆方案。其中银包铜并不适用于主流高温工艺，而电镀铜设备投资太大，尚不具备经济性，因此若能解决好铜氧化、烧结扩散以及附着性问题，纯铜浆或为金属化降本理想方案。

一种可能的光伏铜浆应用方案：银种子层/种子点+铜浆。根据聚和材料与COPPRINT 公司在今年8 月发表的论文，使用银种子层/种子点+铜浆双层栅线结构可以同时解决由于银耗下降带来的电阻损失以及贱金属直接与硅接触导致的高电阻率问题。双层栅线结构中，银浆因其良好的界面特性用作种子层/种子点，与硅片直接接触，而铜浆在银种子层上方，与银结合形成栅线用于电流收集与传输。根据论文实验结果，电池背面采用银种子点+铜浆的双层设计，转换效率较参考效率（银浆方案）略有提升。模拟最优情况中，双面银种子点+铜浆可将银耗降至2mg/w,并且能量损失较基准情况仅下降0.01mw/cm 2.铜浆加工费空间及企业盈利影响？根据产业反馈，铜浆应用可降本20%-60%，若取中值40%，按照目前银浆金属化成本7-8 分/w 测算，铜浆金属化成本4.2-4.8 分/w，对应加工费约3.9-4.4 分/w，利润空间3.2-3.6 分/w（包含铜粉处理环节加工费及利润），按照我们设定的基准情况，预计2026 年铜浆加工费市场空间168 亿元。若某浆料龙头铜浆市占率50%，铜粉及铜浆环节利润各占50%，预计企业2026年铜浆业务利润为31.86-35.93 亿元，最悲观情况（组件需求700GW，铜浆渗透率25%）下，铜浆业务可贡献8.92 亿元利润。

【配置建议】

未来使用贱金属代替贵金属应用于金属化环节是大势所趋，产业反馈近期铜浆效率取得明显进步，考虑到铜浆金属化技术保密程度高，铜粉处理技术壁垒强，未来具备光伏铜浆供应能力的浆料厂较银浆将明显减少，加工费溢价有望维持较长时间，重点推荐浆料龙头聚和材料，建议关注帝科股份和苏州固锝。

【风险提示】

铜浆技术量产不及预期；

铜粉供应能力不足；

银价大幅下跌导致铜浆成本优势下降；

铜粉售价过高影响浆料环节盈利等。