事项：

公司发布2024 年三季报。2024Q1-3 公司实现营收98.26 亿元，同比+32.80%；归母净利润4.21 亿元，同比-4.47%；毛利率8.92%，同比-2.10pct；归母净利率4.29%，同比-1.67pct。其中2024Q3 公司实现营收30.61 亿元，同比-4.87%，环比-19.69%；归母净利润1.22 亿元，同比-28.87%，环比-45.30%；毛利率4.55%，同比-7.58pct，环比-8.41pct；归母净利率3.99%，同比-1.35pct，环比-1.87pct。

评论：

N 型银浆出货占比进一步提升，盈利能力短期承压。2024Q1-3 公司光伏银浆出货量超1600 吨，同比增长11%，N 型银浆出货占比约73%；其中2024Q3公司银浆出货超450 吨，N 型银浆占比提升至85%，环比提升6pct。三季度公司毛利率环比下降8.41pct，主要系银价大幅波动，公司消化高价库存影响盈利水平，三季度初银价处于下行通道，售价与库存价格错配导致盈利能力承压。

10 月以来，银价处于上行周期，有望带动公司四季度毛利率修复。

积极推进上游银粉产能建设，助力提效降本。公司规划了3000 吨电子级银粉项目以及300 吨玻璃粉项目，目前正在有序推进中。布局银粉及玻璃粉自产，在增厚盈利的同时，保障原材料的客制化与稳定供应。目前公司银粉已实现披批量出货，3000 吨银粉项目预计明年一季度将建成投产，银粉自供比例预计进一步提升，助力公司提效降本。

三季度公司转回减值损失8084.96 万元。基于谨慎性原则，公司对各类资产进行了全面清查和减值测试。2024 年三季度公司转回信用减值损失4256.92 万元；转回存货跌价损失人民币3828.04 万元。

投资建议：公司市占率领先，产品迭代迅速，银浆龙头地位稳固。考虑下游电池排产较弱，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026 年归母净利润分别为5.62/7.04/8.15 亿元（前值6.92/8.19/9.41 亿元），当前市值对应PE 分别为22/18/15 倍。参考可比公司估值，给予2025 年20x PE，对应目标价58.21 元，维持“推荐”评级。

风险提示：光伏需求不及预期、公司产能释放不及预期、竞争加剧风险。