事件:
赛恩斯2024 年4 月21 日发布2023 年度报告、2024 年一季报：2023年实现营业收入8.08 亿元（yoy+47.47%）、归母净利润9033 万元（yoy+36.39%）、扣非归母净利润7528 万元（yoy+35.02%）；2024年一季度实现营业收入1.04 亿元（yoy+2.57%）、归母净利润7942 万元（yoy+492.69%），扣非归母净利润1551 万元（yoy+43.38%）。
投资要点:
综合解决方案、海外收入大幅度增长，盈利能力保持稳定。（1）方案收入、产品销售收入大幅度增长：公司综合解决方案/运营服务/产品销售（原药剂统计口径，现纳入一体化重金属废水处理设备产品）收入分别占比56.9%/23.9%/17.0%，较2022 年分别+12.27pct/-11.7pct/-0.69pct，收入同比变化分别为+88.03%/-0.96%/+41.69%，其中综合解决方案订单签订同比增长50%以上，运营收入拓展了白银、富邦铜业等新企业运营站点，新增了衡阳松木工业园区污水处理厂、郴州重污厂两个工业园区污水处理运营项目；（2）盈利能力保持稳定：公司2023 年/2024Q1 综合毛利率分别为28.83%/40.13%，较2022 年/2023Q1 分别-1.87pct/+9.6pct，一季度毛利率较高我们预计主要是因为产品收入、运营收入占比较高所致；收入结构拆分来看，2023 年公司综合解决方案/运营服务/产品销售毛利率分别为22.71%/32.78%/45.3%，较2022 年分别-6.79pct/+5.66pct/+3.56pct；（3）海外收入大幅度增长，海外订单高增长：2023 年实现海外收入8506 万元，同比增长428%，海外收入增长主要来自于澳大利亚诺顿一期成功验收、刚果金卡莫阿冶炼厂项目所有设备成功交货，海外累计完成签单增幅达到51%，蒙古市场取得突破，未来海外收入订单储备充分。
2024Q1 实现投资收益6249 万元，主要来自于2024 年2 月4 日完成对福建紫金药剂并购后，原持有39%股权在购买日按照公允价值重新计量所增加的6163 万元投资收益。公司于2024 年2 月完成对联营企业福建紫金选矿药剂有限公司的收购，于2024 年2 月开始并入合并报表，此次并购实现商誉增加1.65 亿元。紫金药剂2023 年实现净利润1748 万元，较2022 年909 万元增长92%。根据2024年1 月13 日披露的对紫金药剂的收购公告（未经审计数据），2023 年紫金药剂业绩实现较高增长的原因主要是新增海外中资客户所致。紫金药剂的前五大客户中新增客户包括广东湛非贸易（2400 万元）、上海浔新化工（1425 万元）、江西巴顿环保（1194 万元）、赣州腾远钴业（1005 万元）；而紫金矿业集团贡献的收入在2023年为2532 万元，低于2022 年的2615 万元，占比从27.1%下降到22.9%。
盈利质量较好，但合同负债有所下降，需关注方案订单获取进度。
（1）应收账款周转率维持平稳：2023 年末应收账款及应收票据为4.37 亿元（yoy+64.82%），2023 年应收账款周转天数为150 天，与2022 年末持平，其中关联方紫金矿业及其相关企业应收账款增加7273 万元；（2）现金流质量较好：2023 年全年产生经营性现金流6732 万元（yoy+155.79%），利润质量较好；2024 年一季度末现金等价物（货币资金、交易性金融资产）合计4.0 亿元，相比2023年末减少1.88 亿元，预计主要系支付紫金药剂对价影响；（3）合同负债有所下降： 2023 年/2024Q1 合同负债为4445 万元（yoy-37.18%）/6314 万元（yoy-21.21%），2023 年末关联方紫金矿业合同负债账面余额为811 万元，较2022 年末2938 万元下降72%;（4）关联方紫金矿业收入为2.81 亿元，占比34.82%，同比增长98.78%，占比提升9pct；2024 年紫金矿业及其控制的公司关联方交易预计为4.5 亿元。2023 年紫金矿业环保支出为13.7 亿元，相比2021 年支出9.64 亿元增长42%（2022 年紫金矿业未披露环保支出数据）。
盈利预测和投资评级：考虑到近期上游大宗商品价格上涨，我们预期下游重金属铜铅锌为主的冶金客户、矿山客户盈利状况较好，环保资本开支预期维持较高景气度，赛恩斯或因此受益；公司作为紫金系旗下重金属废酸、废水处理业务平台，将直接受益于紫金矿业环保资本开支提升。本次盈利预测中，因当期投资收益的确认，我们上调了2024 年利润预期，2025 年利润预期与之前基本维持不变，我们预计2024-2026 年营业收入为11.9/15.5/17.8 亿元，归母净利润为2.12/2.28/2.90 亿元，同比增速为135%/7%/27%，对应PE 为13.6/12.7/10 倍。公司持续保持竞争优势，业绩实现高增长，维持“买入”评级。
风险提示：（1）环保政策、监管放松；（2）宏观环境下行导致下游客户资本开支放缓；（3）应收账款回账较慢；（4）出现新技术路径替代公司技术路径；（5）关联交易降低整体公司毛利率；（6）二级市场流动性风险；（7）收购标的业绩不及预期及商誉减值风险。
