核心观点：

2023 年经营性现金流大幅改善，2024Q1 业绩稳健增长。2023 年公司实现营收5.73 亿元（同比-14.63%）、归母净利润7077 万元（同比-7.83%），收入利润下滑主要由于ToG 订单减少，但毛利率/归母净利率同比增加5.0/0.9pct 至39.1%/12.4%。2023 年公司实现经营性现金流1.1 亿元（同比+30.2%），回款情况大幅改善。2024Q1 公司实现营收1.10 亿元（同比+25.93%）、归母净利润868.2 万元（同比+16.4%），营收业绩已恢复稳健增速。此外公司2023 年拟派发现金红利5008.32万元，占归母净利润的70.77%，对应当前市值股息率为3.2%。

运营类收入持续提升，工程装备类业务毛利率稳中有升。2023 年运营类的污废水资源化产品/运营服务收入1.07/0.86 亿元（同比+12%/16%），公司不断进行工程到设备+运营转型。2023 年装备及技术解决方案营收3.78 亿元（同比-24.4%），但项目质量优秀，毛利率同比增加6.1pct 至41.2%。2023 年ToG 收入同比下降28.7%，但2024Q1已有所恢复，新增水处理技术解决方案项目均为ToG 业务。

截至2024Q1 在手订单6.88 亿元，期待新水岛放量。截至2024Q1 公司在手订单6.88 亿元（同比+15.76%），其中运营服务1.8 亿元（同比+79.7%），运营类订单高增预计有效提升公司营收业绩稳定性。此前公司推出第三代水厂产品“新水岛”，有效降低全生命周期成本并提升效率，通过投资模式、经营租赁、成套设备销售+委托运营等多种销售模式，积极布局PCB、光伏以及高耗水的化纤、印染等应用下游。

盈利预测与投资建议。预计2024-26 年实现归母净利1.0/1.33/1.65 亿元，对应最新PE 估值15.7/11.8/9.5 倍。公司聚焦高端水赛道，工业再生水+直饮水等需求释放在即，“新水岛”有望放量。参考可比公司给予2024 年20 倍PE，对应合理价值16.26 元/股，维持“买入”评级。

风险提示。客户变动风险；技术迭代风险；地方政府开支变化风险。