投资要点

前三季度收入同比+25%，扣非利润同比+20%，符合公司稳健发展预期。

10 月31 日公司发布2024 年三季报：2024 年前三季度营收6.03 亿元，同比+25%，归母净利润1.21 亿元，同比+12%，扣非净利润1.10 亿元，同比+20%。毛利率34.49%、净利率20.16%，同比基本持平。

Q3 单季度收入2.1 亿元，同比+19%，环比-5.5%；归母净利润3864 万元，扣非净利润3537 万元，同环比基本持平。季度毛利率35.10%，环比提升2pcts，净利率18.68%，环比略有下降。

看好大尺寸LCD 及高精度OLED 掩膜版国产替代空间。

公司主营业务以平板显示掩膜版为主，营收占比近八成。截至目前，公司仍是国内唯一一家可以全面配套不同世代面板产线（G2.5-G11）的本土掩膜版企业。公司在LTPO、mini-LED、Micro-LED、AMOLED 等新型显示技术领域均取得突破，产品实现量产。集邦咨询表示AMOLED 面板在智能手机中的渗透率预计2028 年将达到68%，成为智能型手机市场的主流显示技术。Omdia 预计2024 年全球掩膜版市场将达到1,389 亿日元。当前国内AMOLED 面板产能集中在低端领域，京东方首条8.6 代产线正加紧建设中，预计2026 年量产，维信诺也2024年8 月公告称将在合肥建G8.6 AMOLED 产线。随着各大厂商对大尺寸OLED 面板产线的投资和建设，预计未来OLED 掩膜版产品也将向大尺寸发展。Omdia 数据显示，2023 年AMOLED/LTPS 等高精度掩膜版的国产化率仍只有12%，国产替代空间广阔。

LTPO 渗透率持续提升，为掩膜版行业需求再添弹性近年来，苹果在手表、手机等终端应用中持续推进LTPO 基板技术，相较于LTPS，LTPO 广为人知的优势是为移动设备节省5~15%的AMOLED 显示器功耗，增加移动设备电池续航力。除此之外，LTPO 还有另外两项优势：高分辨率以及可变更新率。以前后不同显示器技术来看，率先采用LTPO 技术的AppleWatch 4 像素密度，比LTPS OLED 屏幕的Apple Watch 3 更高，画面精细度理论上表现更佳。Apple Watch 5 更是推出了always-on display，AOD 功能，进一步展现了LTPO 的优势。AOD 功能的超低更新率，屏幕每1 秒只更新1 次(1Hz)，非常适合手表等永远显示表面的使用需求。在手机的应用中，LTPO 可以支持游戏、影视等画面帧数与屏幕更新率一致，动态的屏幕自适应频率调整与控制，会使终端产品有更佳的屏幕协作功能。采用LTPO 技术以后，基板制程的光罩数量会有非常明显的提升，仅当下市场最常见的LTPO1 所带来的增加量就已经非常可观，未来如持续进化，将为掩膜版行业需求提供丰富的弹性。

路芯项目计划覆盖130-28nm，半导体掩膜版0→1 加速布局。

半导体掩膜版是晶圆制造的核心原材料，技术壁垒高，工艺难度大。国内厂商的技术水平及产业化能力与美国、日本等国际先进厂商相比存在较大差距，中高端半导体掩膜版产品主要仍依赖于进口。2023 年全球半导体掩膜版（晶圆制造环节）市场规模约为50 亿美元。SEMI 统计，2023 年TOPPAN（日）、Photronics（美）及DNP（日）在独立第三方半导体掩膜版市场市占率分别约为38%、32%及14%，CR3 达84%。在晶圆制造用掩膜版领域，国内独立第三方掩膜版厂商的技术能力主要集中在130nm 制程节点以上，与国际上达到先进制程水平的领先企业有较为明显的差距。但国内厂商正加速布局130nm 以下精度掩膜版产线：①路维光电以对外投资形式投资江苏路芯半导体，项目建设预计总投资20亿元，计划覆盖130nm-28nm 制程节点。项目计划在2025 年实现一期项目40nm 制程节点半导体掩膜版批量出货。②清溢光电通过定增筹建高端半导体掩膜版生产基地建设项目，主要生产产品覆盖250nm-65nm。③龙图光罩IPO 项目拟实现130nm-65nm 节点半导体掩膜版的开发及产业化。④2023 年5 月，冠石科 技披露拟投资建设45-28nm 成熟制程的半导体光掩膜版制造项目，建设周期60个月。考虑到逆全球化贸易趋势增强，出于供应链安全考虑，掩膜版国产替代进程有望进一步加速。我们认为路芯项目顺利投产后有望大幅增强公司半导体业务实力，进一步提升公司价值。

盈利预测与估值

公司作为国内平板显示掩膜版龙头公司之一，产品布局完善，具备G2.5-G11 世代线全覆盖生产能力，叠加下游面板厂商高世代线扩产升级和晶圆厂关键材料国产替代提速，我们认为中长期来看公司仍具备广阔成长空间。预计公司2024-2026 年营收分别为8.62/10.83/13.12 亿元，同比增长28.15%/25.67%/21.16%；实现归母净利润1.83/2.43/3.06 亿元，同比增长22.67%/33.03%/26.04%，基于2024年11 月22 日收盘价，对应2024-2026 年PE 为29/21/17 倍，维持“买入”评级。

风险提示

下游需求不及预期风险；贸易政策变更或收紧风险；新技术新产品研发验证及导入不及预期风险等。