资源品价格高位，基础化工周期筑底，“新增供给”和“去库存”成关键矛盾。2023 年，上游资源品在货币环境宽松、资本开支不足等背景下价格高位运行；中下游化工品则受新增供给、去库补库、原料涨跌等影响，价格指数有所震荡，价差继续筑底。23Q3 基础化工行业毛利率为15.42%，仍处历史较低水平。基础化工上市公司在建工程继续处于2016 年以来高位，细分行业有新增产能冲击风险；海外去库存周期结束后，外需有望逐步走向正常化，化工及产成品出口有望修复。考虑化工细分领域供需格局、估值水平、产业趋势等因素，我们认为寻找“供给约束”和“库存周期”是2024 年投资的主要发力点。

相信供给约束的力量。“双碳”浪潮下，上游能源资本开支下降，全球油价维持高位；以钛矿、磷矿为代表等资源型行业受限于扩产周期和需求释放引发供需错配；MDI、创制农药等行业技术壁垒高企；尿素、纯碱、乙烷裂解、制冷剂总量控制下，产品盈利有望持续改善。成长行业本质也属于供给约束的范畴。优秀企业在合成生物学、海外农药制剂、润滑油添加剂、电子材料、芳纶涂覆、液流电池、真空玻璃、化学炼胶等领域有望实现0 到1 的突破。

库存周期底部寻找拐点。化工行业大部分产品价差已回落至历史底部，若基本面边际改善将对产品量价有较明显拉动。化工龙头公司凭借成本、技术、资本开支等优势，龙头有望率先确认拐点；海外库存周期回升对应中国出口中枢修复，出口链条的子行业基本面有望迎接改善。

相关标的包括：（1）供给约束：资源品以油气（中国石油、中国石油股份、中国海油、中国海洋石油）、矿藏（钛精矿-龙佰集团、天然碱-远兴能源、磷矿-川恒股份、钾矿-亚钾国际）等为代表；制造端以MDI（万华化学）、创制农药、尿素（华鲁恒升）、乙烷裂解（卫星化学）、制冷剂（巨化股份、永和股份、三美化工、昊华科技）为代表；（2）技术创新：合成生物、农药制剂出海（润丰股份）、润滑油添加剂（瑞丰新材）、新材料（泰和新材、赛特新材、振华股份）、电子材料（万润股份、格林达等）、车用材料（赛轮轮胎、海利得等）；（3）底部找拐点：出口链的化纤（聚合顺、新凤鸣，桐昆股份、华峰化学、三友化工）、香精香料（金禾实业、新和成、亚香股份）、农药（润丰股份等）、民营炼化（荣盛石化、恒力石化、东方盛虹）、地产（MDI、钛白粉、PVC 等）。

风险提示。宏观层面：宏观经济下行，相关化工品的需求萎缩；行业层面：大宗原材料价格剧烈波动等；公司层面：重大安全、环保事故、新项目进展不及预期等。