本报告导读：

24Q3 板块收入同比微增，受部分调整期公司拖累、利润同比下降，分化加剧，但强势能品牌维持高增，看好头部国货长期成长性。

投资要点：

建议增持：1 ）高增速弹性标的：自主品牌绽家起势的若羽臣、推新助力加速的润本股份、大单品进入收获阶段的丸美股份、重组胶原医美龙头锦波生物；2）强品牌势能龙头：组织优秀、产品驱动的珀莱雅；重组胶原大单品放量的巨子生物；抖音持续高增的上美股份；3）预期筑底，有望迎来拐点的登康口腔、贝泰妮、福瑞达、上海家化、华熙生物、水羊股份、敷尔佳、美丽田园医疗健康；4）海外拓展叠加收购催化的嘉必优。

24Q3 化妆品零售额同比-5.5%，淡季环比走弱。2024 年1-9 月化妆品社零同比-1%，低于社零整体增速4.3pct，其中24Q1、Q2、Q3 化妆品社零同比+3.4%、-1.2%、-5.5%，Q3 淡季化妆行业受大促虹吸及消费整体承压影响环比进一步走弱。双十一已开启，据品牌反馈及线上数据，本次双十一较23 年周期进一步拉长，超头首日预售表现平淡但预计品牌日销有望拉动，抖音10 月多品牌高增、GMV 接近23 年双十一全期，我们预计在大促催化下需求有望环比改善。

24Q3 板块整体表现较弱，单Q3 板块收入同比微增，受部分调整期公司拖累、利润同比下降，分化加剧。24Q1-3 化妆品板块实现收入、归母净利润349 亿、39 亿同比+5.6%、+4.26%；单Q3 实现收入、净利润102 亿、8 亿同比+0.5%、-24%，收入增速环比有所回落，利润受部分调整期公司拖累下滑。板块内部分化显著，表现受公司战略、产品生命周期和渠道等个体因素更为明显，品牌及产品势能强的公司增长较好，Q3 珀莱雅、润本股份、丸美股份、若羽臣、锦波生物表现亮眼，此外青松股份盈利大幅修复；部分公司受公司业务调整/费用投入影响利润、压力明显。化妆品行业格局相对分散，在行业整体需求较淡背景下各公司经营节奏差异较大，建议关注各公司后续策略及组织调整进度。

2024Q3 美妆A 股公司持仓比例环比回落，港股持仓环比提升，板块估值修复、成长性溢价逐步显现。24Q3 化妆品公司内资机构平均持仓比例5.99%，环比-3.59pct、同比+2.81pct，环比下降主要因Q3为美妆消费淡季，珀莱雅、华熙生物、水羊股份、润本股份、登康口腔、锦波生物基金持股比例均较高；港股巨子生物、上美股份港股通持股比例分别达16.70%、10.86%，环比提升0.90、1.02pct，主要因港股整体回暖，且公司24 年H1 业绩表现强劲。受市场情绪回暖，美妆作为成长性板块估值有所提升，当前板块多标的对应2024年PE 在25-30x 之间，其中中小市值公司成长性溢价显现，增速更快的丸美、锦波、润本对应2024 年PE30 倍上下，但总体看多公司2024PEG 仍小于1。

风险提示：行业景气度下行；品牌竞争加剧；新品表现不及预期等。