投资亮点

首次覆盖三一重能（688349）给予跑赢行业评级，目标价28.45 元，基于相对估值法，对应2024 年16 倍P/E，公司是中国风电整机行业中的成本领先者。理由如下：

中国风电整机行业盈利触底，中长期海风和出口结构性改善空间较大。

历史上国内风机盈利能力经历多轮周期，2H23 国内陆风风机盈利压力已经触底，我们预计2024 年整机行业盈利有望在零部件采购价格下行背景下呈现回升趋势，未来几年国内整机盈利能力后续有望结构性受益于国内海风和出口占比的双提升。

三一重能国内市占率持续提升，保持领先的成本优势。公司抓住上一轮国内风电抢装和后续“双碳”政策机遇，自2018 年后连续五年市占率提升，2023 年实现新增吊装7.41GW，排名行业第五，市占率达到9.3%。

公司保持设计领先和部分核心零部件自供带来的成本优势，风机毛利率持续领先行业。我们预计公司凭借领先的设计能力和持续的成本优势，有望持续提升市占率。

公司有望在整机行业出海趋势中，凭借集团优秀经验和布局，实现出口业务持续起量。在国家“一带一路”倡议下，公司依托三一集团在海外的优异布局，已经布局中亚等多个海外市场，2022-2023 年公司海外业务已经实现订单和盈利兑现。我们预计在中国风电整机行业出海正在形成大趋势，2024-2026 年出口规模有望进入加速期，公司有望结合三一集团历史海外优异经验，凭借自身产品的竞争力和海外布局，实现海外订单的持续兑现和出口收入的持续提升。

我们与市场的最大不同？市场担忧风电整机环节竞争激烈，我们看好行业和公司今年整机业务在零部件成本下降趋势下的毛利率回升趋势，以及中长期依靠海风和出口产品结构性支撑风机交付均价相对企稳。

潜在催化剂：公司风机毛利率呈现回升；海风、出口订单持续落地。

盈利预测与估值

我们预计公司2024/2025 年EPS 分别为1.78 元、2.00 元，CAGR 为10.4%。

公司当前股价对应2024、2025 年13.2/11.8 倍市盈率。我们首次覆盖三一重能，给予公司跑赢行业评级，给予2024 年16 倍市盈率，对应目标价28.45元，较当前股价有21.0%的上行空间。

风险

行业需求不及预期；风电整机行业竞争压力加剧；电站出售节奏风险；产品质量风险；出口贸易保护风险；限售股解禁风险。