云天励飞是国内极具影响力的人工智能领先厂商，以算法芯片化技术为核心壁垒，AI 解决方案落地能力极强，多区域多场景业绩增长迅速，是业内少有的集AI 芯片、算法和解决方案一体化的平台型企业，在AI 主导的下一轮科技创新周期中有望打开成长空间。我们预计2023-2025 年公司营业收入分别为5.83/9.60/12.11 亿元，考虑AI 行业高增速及公司发展阶段，我们给予公司目标市值252 亿元，对应目标价72 元，首次覆盖，给予“买入”评级。

公司概况：快速成长的AI 平台型公司，具备算法、芯片等软硬一体化AI 技术能力，技术与场景双轮驱动。云天励飞成立于2014 年，是一家依托算法芯片化能力深耕AI 场景落地，拥有自主可控核心技术、业绩快速增长的人工智能公司。公司依靠核心技术建立竞争壁垒，快速响应市场需求，支撑更多场景扩展，在数字城市及人居生活两大领域为客户提供软硬件产品/芯片或解决方案。

目前公司正处于业绩快速成长阶段， 2019-2022 年分别实现营收2.30/4.26/5.66/5.46 亿元，同比+73.2%/+85.0%/+32.7%/-3.4%。我们预计随宏观经济逐步回暖，政府、商业加速AI 在数字城市、人居生活领域的部署，公司2024 年营收有望重回高速增长。

行业发展：大模型的突破极大加快了AI 与行业的结合，企业竞争力向AI 芯片等关键底层技术延展。AI 潜在整体市场规模超万亿元，城市精细化治理、企业数字化转型、先进制造业、机器人等行业均有旺盛需求，而大模型技术的突破极大地加快了AI 与行业的结合。据Sage 预测，2030 年人工智能的出现将为全球GDP 带来额外14%的提升，相当于15.7 万亿美元的增长。大模型技术的日益成熟将会推动新一代端边设备及AI 芯片的快速增长，迎来“AI 的iPhone时刻”，Gartner 预计2025 年国内边缘端AI 芯片市场规模超110 亿美元。人工智能作为中国科技制高点，获得政策端大力支持，云天励飞紧随国家“核心技术、自主可控”的路线，有望在城市精细化管理、智慧交通、智慧园区、智慧商业等场景充分收益。我们认为，未来AI 企业竞争力将是基于底层硬件性价比、系统算法性能/灵活性、场景落地能力和行业服务深度等多维度的综合评判，以云天励飞为代表的，同时具备芯片、算法以及解决方案强落地能力的一体化平台型AI 企业更具发展潜力。

公司优势：深耕AI 蓝海，构建算法芯片化壁垒，打造软硬一体化平台型公司。1）深挖场景，“场景扩张+城市复刻”两大核心策略：公司是业内率先实现动态人像系统大规模落地的公司之一，场景化落地能力突出。数字城市方面，公司从智慧警务起家，积极推动场景迁移，逐步发展至安防、交通、应急、卫监等泛化场景；人居生活方面，公司以智慧园区、智慧泛商业为主要抓手，向智慧社区、楼宇、机器人平台等快速蔓延。公司业务从深圳起家，顺利拓展灯塔城市青岛、成都，并依托强大的技术实力和方案效果向周边城市辐射扩张，形成集群效应。2）算法芯片化为核心壁垒，构建新一代自主决策端边设备（Autonomous Machines）的AI 计算平台：公司沉淀场景优化算法，高铸“ 算法芯片化” 护城河， 公司自研芯片DeepEdge10 在设计之初就针对Transformer 进行了优化，可以部署包括Llama-2-7B、轻量化天书大模型（7B）等，目标构建新一代自主决策端边设备（Autonomous Machines）的AI 计算平台。此外，公司还自研IP，目前深度学习神经网络处理器已经迭代至第四代（NNP400T），IP 授权业务也形成独立销售收入。3）绑定行业龙头客户，夯实业绩增长：公司与万科、中电光谷、特建发等各行业龙头紧密合作，发力智慧园区与泛商业市场；公司深度合作华为，基于昇腾共同推进AI 产业创新发展；此外，公司依托信创巨头中国电子（公司股东），参与信创从顶层设计、平台落地到系列解决方案的构建，全面布局“大信创”软硬件生态。基于 以上竞争优势，公司有望成为业内少有的集AI 芯片、算法和解决方案能力一体化的平台型公司，加速市场份额提升。

风险因素：核心技术泄密及核心技术人员流失的风险，技术迭代风险，AI 行业市场竞争风险，人工智能政策制度风险，被列入美国商务部“实体清单”的风险，产品落地及商业化不确定性风险，AI 芯片业务进展不及预期的风险，公司持续亏损的风险，应收账款坏账风险。

投资建议：云天励飞是业内少数同时兼具人工智能算法和AI 芯片两项核心技术的领先AI 厂商，自研的AI 芯片亦有望开始大规模商用。我们预计2023-2025年公司营业收入分别为5.83/9.60/12.11 亿元，净利润分别为-4.44/-3.52/-1.97亿元。综合PS 和DCF 两种估值方法，我们给予公司目标市值252 亿元，对应目标价为72 元，首次覆盖，给予“买入”评级。