核心产品销售持续增长，销售费用率下降。荣昌生物2024 上半年实现营收7.42 亿元（+75.6%），Q1/Q2 营收分别为3.30/4.11 亿元，同比增长分别为96.4%/61.8%，Q2 营收环比增长为24.5%；销售增长主要由核心产品泰它西普和维迪西妥单抗驱动，增长势头良好。上半年净亏损7.80 亿元，同比扩大11.0%；研发费用为8.06 亿元（+49.2%），管理费用为1.48 亿元（-9.9%），销售费用为3.90 亿元（+11.3%），销售费用率为52.5%（-30.4pct），随着公司的销售团队趋于成熟，我们预计销售费用率将呈现下降趋势。

泰它西普：新适应症获批上市，海外临床持续推进。泰它西普治疗RA 的适应症在今年7 月获批，将拓展其可覆盖人群；gMG 适应症在中国的3 期临床已达到主要临床终点，pSS、IgAN 等适应症在中国的3 期临床已完成患者入组。泰它西普SLE 适应症的3 期国际多中心临床正在患者入组中，MG 适应症在美国的3 期临床在今年8 月完成首例患者入组，pSS、IgAN 等适应症在美国获批开展3 期临床。

维迪西妥单抗：积极布局优势领域，适应症向前线治疗拓展。维迪西妥单抗联合特瑞普利单抗和化疗一线治疗HER2表达UC的3期临床已完成患者入组，维迪西妥单抗联合特瑞普利单抗治疗HER2 表达的MIBC 的2 期临床已完成患者入组，且在今年的ASCO 上读出了良好的初步数据。在美国，维迪西妥单抗单药治疗UC 2/3L 的关键2 期临床，以及联合PD-1 治疗UC 1L 的3 期临床也在推进中。

投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。

公司的核心产品泰它西普和维迪西妥单抗销售快速增长，销售费用率下降、人均单产提升，公司在自免和肿瘤领域的商业化能力提升。泰它西普、维迪西妥单抗新适应症的拓展顺利推进，RC88、RC148、RC198、RC248 等创新产品均在进行早期临床。我们维持公司的盈利预测，预计2024-26 年营收分别为16.29、22.73、30.97 亿元，同比增长50.4%、39.5%、36.2%，归母净利润分别为-9.16、-4.65、-0.71 亿元，维持“优于大市”评级。

风险提示：创新药研发失败或进度低于预期；创新药销售不及预期。