事件：2023 前三季实现收入3.52 亿元，同比下降5%；实现归母净利润3028 万元，同比下降24.6%；23Q3 单季度实现营收1.19 亿元，同比下降13.7%；实现归母净利润174 万元，同比下降81%。

短期经营承压，多品种研发顺利推进。23Q3 公司收入1.19 亿元，环比下降28.3%，同比下降13.7%，短期公司核心产品破伤风疫苗销售承压。 2023 年2 月，公司下一个核心现金流品种AC-Hib 三联苗报产获得受理，现已通过现场核查，正在技术审评中，预计24Q1 获批，成为该品种国内首个上市产品，有望成为公司继破伤风后的又一个十亿级产品，为公司创新疫苗研发提供后续动力。2023 年7 月，破伤风疫苗预灌封规格正式获批，将成未来主销规格。传统疫苗研发方面，公司流感疫苗在2023 年9 月底向CDE 提交了临床前的沟通申请。公司的流感疫苗采取的是MDCK 细胞悬浮技术，可以通过在生物反应器中大规模培养，实现生产产量更高、生产周期更短、生产成本更低的效果。创新疫苗方面，公司金葡菌疫苗Ⅲ期临床目前已经实现了全国范围内50 余家医院入组，预计在今年底实现中期揭盲；公司与澳大利亚格里菲斯大学合作的A 群链球菌疫苗（GAS 疫苗）是全球1 类原创新药，也于近日向CDE 提交了临床前的沟通申请。

金葡菌III 期临床顺利推进，管线新增重磅幽门螺杆菌疫苗。23 前三季度研发费用8028 万元，同比增长14.4%。上半年，公司研发管线不断完善，新增四价流感病毒裂解疫苗（MDCK 细胞）、A 群链球菌疫苗、口服重组幽门螺杆菌疫苗等临床前产品管线，其中幽门螺杆菌疫苗未来有望成为媲美HPV 级别的超级重磅品种；预计未来2 年内，这些新增研发项目陆续进入临床研究，形成临床用超级耐药菌疫苗矩阵。

盈利预测与估值建议：公司聚焦临床超级耐药细菌疫苗研发，具有全球创新属性，解决全球临床痛点，未来将形成多个超级细菌疫苗的研发矩阵；当前公司经营主要依靠破伤风持续放量，推动收入明显增长，由于公司未来将持续加大临床研发投入，势必对短期利润表观数据产生较大影响。我们预计公司2023/2024/2025 年实现营业收入5.9/8.0/11.4 亿元，实现归母净利润0.5/1.1/1.6 亿元，维持"买入"评级。

风险提示： 在研产品研发失败或进度不及预期风险；现有产品销售不及预期风险；AC 结合疫苗和Hib 结合疫苗纳入免疫规划风险；市场竞争加剧风险。