事件：公司发布2023年三季报，实现营业收入3.5亿元，同比下降5%；实现归属于母公司股东净利润0.3 亿元，同比下降24.6%；实现扣非后归母净利润0.2 亿元，同比下降45.9%。

受行业政策影响主业收入有所下滑。分季度来看，公司2023Q1/Q2/Q3 单季度收入分别为0.7/1.7/1.2亿元（+25%/-7.2%/-13.7%），单季度归母净利润分别为0.04/0.25/0.02 亿元（+157%/-35%/-81%）。单三季度收入下滑主要系行业政策影响，利润端下滑主要系管理费用增加，其中股份支付费用增加较大以及研发费用增加等原因。从盈利能力看，公司2023年Q1-3毛利率为93%（+0.2pp），净利率为7.4%（-3.5pp），净利率下滑与上述原因类似。销售费用率为45.5%（-0.04pp）。公司期间管理费用率为16.5%（+4pp）。研发费用率为22.8%（+3.9pp），主要公司加大研发投入。

金葡菌疫苗处于临床 III 期，有望2025年上市。公司重组金葡菌疫苗临床 III 期已于 2022 年 8 月完成首例开针，产品有望在2025 年实现上市。预计2030年我国闭合性骨折手术人数约134 万，其中80%感染者接种疫苗，产品上市后将有望带动公司业绩快速放量。同时公司金葡菌疫苗未来有望作为全球创新品种出口海外市场，强化公司国际影响力。

破伤风疫苗收入占比仍然较高。分产品来看，公司破伤风疫苗实现收入占比超8成，公司破伤风疫苗在外伤门诊、犬伤门诊以及血制品企业三大渠道实现稳定放量，外伤渠道比例处于持续提升当中。同时2023年公司在销售团队持续推广、人群疫苗接种意识进一步提高下，我们预计公司破伤风疫苗将实现恢复增长。

同时公司AC-Hib 三联苗申请生产注册已获得受理，预计明年获批后将带来新的业绩增量。

盈利预测与评级。我们预计2023-2025 年归母净利润分别为0.7亿元、1.2亿元和2.1 亿元，EPS 分别为0.16 元、0.29 元和0.52 元，维持“买入”评级。

风险提示：销售或不及预期；竞争格局恶化风险；在研产品进度不及预期风险。