1、一句话逻辑

国内数控刀具领先企业，品类延展、国产替代、海外拓展，驱动业绩超预期。

2、超预期逻辑

（1）市场预期：

1）近年来国内厂商纷纷扩充数控刀具产能，市场担心接下来出现产能过剩的可能。

2）公司下游应用的市场空间增速较慢，会影响公司业绩增速；3）市场对长期公司对标欧美龙头的逻辑认识不足。

（2）我们认为：

1）针对产能过剩的担忧：近年来国内领先的刀具企业集中自身优势已实现单品突破，产品品质逐渐与第二梯队的日韩厂商靠拢。在国内数控刀具国产替代加速背景下，凭借产品性价比的优势，持续国产替代，有望挤出日韩份额。

针对海外企业在华市场份额，长期可替代的潜在空间约70 亿（2023 年我国刀具进口87.58 亿元，假设80%价格折扣约70 亿元），其中硬质合金刀片可替代空间约30 亿（2023 年硬质合金刀片进口额约37.24 亿元，假设80%价格折扣约30 亿元）。假设日韩刀片进口占比约50%，长期可替代的潜在空间约35 亿元，其中硬质合金刀片可替代空间15 亿元，假设ASP 10 块，则对应1.5 亿片的替代空间。

2）针对公司业绩增速不及预期的担忧：a. 国内市场：政策提振下，高端刀具国产替代大势所趋，公司积极拓展高端数控刀具品类，产品升级有望使公司硬质合金数控刀片市占率进一步提升；b. 海外市场：公司海外营收占比低，提升空间大。公司积极布局海外市场，在俄罗斯、巴西、土耳其等海外区域建立刀具商店，未来海外市场将带来新增量。

3）针对长期公司对标欧美龙头存疑的担忧：欧美厂商处于数控刀具竞争格局第一梯队，以高品质产品、一体化解决方案能力取胜，如山特维克、伊斯卡、肯纳金属。公司积极完善刀具配套产品体系，通过IPO、可转债募资布局硬质合金整体刀具、精密数控刀体及各类高效钻削刀具。同时，公司积极拓展整包业务，通过承接高端客户整包业务逐步渗透公司产品，推动高端数控刀具的国产替代。

3、检验与催化 ：

（1）检验指标：PMI、企业中长贷、PPI 等宏观数据；公司国内市占率变动；行业及公司月度出货量、价格、库存情况；整包业务进展情况。

（2）催化剂：制造业需求复苏超预期；政策扶持力度超预期；业绩增长超预期。

4、研究的价值

（1）与众不同的认识：近年来国内刀具企业纷纷扩充数控刀具产能，市场担心接下来出现产能过剩的可能。我们认为1）国内刀具市场空间足够大，2023 年中国刀具市场消费额达512 亿元，预计硬质合金刀具消费额约271 亿。2）国内中高端刀具市场国产化率仍处于较低水平，中高端刀具国产替代大势所趋。随着国内刀具企业产品升级，有望率先替代第二梯队的日韩刀具厂商，长期对标欧美龙头。

（2）与前不同的认识：此前我们认为长期看公司对标欧美龙头刀具企业较难实现。

现在我们认为随着公司积极拓展整包业务，通过承接高端客户整包业务逐步渗透公司产品，同时不断提升自身对产品的理解，推动高端数控刀具的国产替代。滴水穿石，未来公司有望成长为与欧美龙头刀具企业对标的国内刀具头部企业。

5、盈利预测与估值

预计2024-2026 年归母净利润为2.12、2.79、3.57 亿，同比增长28%、31%、28%，CAGR=30%。对应PE 为16、12、9 倍，维持 “买入”评级。2024-2026 年业绩增长的主要来源公司自身的品类延伸、海外市场拓展，以及行业的国产替代趋势加速。

6、风险提示：1）制造业复苏不及预期；2）国内竞争格局恶化；3）海外市场开拓进展不及预期。