【投资要点】

多晶硅价格反弹向上，供需将继续边际修复。行业价格2024 年6 月触底，8 月开始反弹，主要原因是头部企业减产，供需趋稳。目前致密料价格在4 万元左右，多数企业处在亏现金流、低负荷状态，规划和新建产能基本暂停。我们认为供需将继续边际修复，价格延续向上趋势，有望略超过头部企业成本线。主要催化因素有以下几点：

短期催化：期货即将上市，电价补贴削减。当前行业库存在30 万吨左右。我们估算，若按每个存放点5000 吨计算，期货交割库最低保障库容在10 万吨左右，可阶段性消化行业库存，提振行业价格。从成本看，工业硅期货2024 年11 月和12 月价差约3000 元，预示市场对12 月价格乐观。地方政府逐步落实取消优惠电价，以电力市场化替代价格补贴，电力价格短期上行，支撑多晶硅成本。

中期催化：拟建产能延期，行业并购开启。据硅业分会统计，超过150万吨拟建产能延期或终止。通威股份拟收购润阳股份（多晶硅产能13万吨），将继续巩固龙头市占率，提升话语权和定价权，标志行业整合并购序幕开启。

长期催化：碳足迹政策改革提速，从能耗双控到碳排放双控，约束产能扩张。根据《加快构建碳排放双控制度体系工作方案》， 2025 年我国电力、光伏、新能源汽车等行业碳足迹管理政策标准有望率先推出。多晶硅作为高碳排放强度行业，排放总量亦在提升，我们认为，相关碳排放标准、核算和认证政策落地将有力约束行业产能扩张，碳价和减碳溢价将逐步体现。

【配置建议】

建议关注：成本低、技术新、业绩弹性大的企业。

协鑫科技：现金成本约3 万元，产能将达48 万吨。

通威股份：现金成本约4 万元，产能将达85 万吨。

大全能源：现金成本约4 万元，产能超30 万吨。

新特能源、特变电工：煤电成本低，产能30 万吨。

合盛硅业：工业硅龙头，规划40 万吨多晶硅产能。

【风险提示】

风险提示。需求增速不及预期；新技术和产品的替代；行业竞争激烈；政策推进不及预期等。