1Q24 业绩符合我们预期

公司公布1Q24 业绩：实现收入29.8 亿元，同比-38.6%，环比-13.6%；实现归母净利润3.3 亿元，同比-88.64%，环比-49.0%。期间公司费用率为1.10%，环比基本持平，费控保持良好。业绩符合我们预期。

公司1Q24 经营指标回顾：1）出货量：1Q24 实现多晶硅销量5.4 万吨，同比+113.5%/环比-9.9%，我们测算当前在手库存接近两周水平；公司预计2Q24 产量为6-6.3 万吨，同比+32%~+39%、环比-4%~+1%。2）价格：1Q24销售均价（不含税）54.92 元/公斤，环比-4.4%，环比下降主要系产业链价格下行所致。3）成本：1Q24 单位成本约45.99 元/公斤，环比-0.6%，主要受益于工业硅成本下降。4）盈利：1Q24 公司多晶硅单位净利（归母净利润口径）约6 元/公斤，同比-94.7%，环比-43.4%。

发展趋势

健康财务报表支持公司穿越周期。公司财务报表健康，在手现金充裕，无应收账款、无长期借款，截至1Q24 资产负债率仅为12.1%，我们看好公司稳健财务报表支持公司穿越行业周期。

4 月起硅料价格大幅下跌，公司成本优势凸显。1Q24 硅料价格坚挺略涨，主要由于N 型硅料阶段性供给紧张叠加下游硅片企业较高开工率所致。4 月以来硅料价格呈大幅下跌趋势，根据硅业协会4 月24 日报价，N 型料/单晶致密料成交均价分别为49.2 元/公斤和42.8 元/公斤，较1Q24 均价分别下跌31%和28%，当前硅料价格已触及多数企业现金成本线，向前看，我们认为价格短期超跌或存可能，行业或步入低价磨底期。公司1Q24 现金成本为40.5元/公斤（不含税）、且自4Q22 起逐季下降，底部周期中龙头成本优势凸显。

N 型硅料技术行业领先，积极推进向上一体化及横向拓展。根据公司2023年度业绩会交流：公司内蒙古产线具备100% N 型料生产能力，新疆产线目前N 型料占比为60-70%，目标2024 年底达到85%。公司公告1Q24，N 型料产/销量分别为4.3/3.7 万吨，生产/销量占比达69%/68.6%，美股业绩会表示3 月单月出货占比达72%。公司向上延伸布局原料工业硅及辅料圆硅芯，当前内蒙古包头15 万吨工业硅能评和用电方案已批复，公司计划5 月正式开工建设；180 万支圆硅芯处于设备安装阶段。同时，公司横向拓展布局半导体级硅料技术，内蒙古包头1000 吨半导体级硅料项目已建成，目前正在投料试运行阶段，公司预计6 月投产待下游验证。

盈利预测与估值

考虑硅料价格加速下跌，我们下调2024/2025 年归母净利润预测72%/47%至8.2/17.9 亿元。当前股价对应2024/2025 年64/29 倍P/E，考虑公司硅料产品质量和成本具备优势，维持跑赢行业评级，下调目标价10%至30元，对应2024/2025 年79/36 倍P/E，对应22.8%上行空间。

风险

硅料新产能落地不及预期，光伏需求不及预期。