核心观点

公司2023Q1 收入和归母净利润增速可观。短期来看，疫情后公司经营恢复正常，业绩有望高增长；中期来看，超声治疗仪、超声波子宫复旧仪、手指关节康复评估系统等生殖康复及运动康复领域新产品有望打造公司的第二增长曲线；长期来看，康复器械行业渗透率较低，未来公司有望凭借产品力、渠道、服务等优势持续提高市场份额。

事件

公司发布2022 年报及2023 年一季报

公司2022 年实现收入3.77 亿元，同比增长10.32%；归母净利润1.22 亿元，同比增长3.00%；扣非归母净利润0.89亿元，同比增长-14.90%，EPS 为1.46 元/股。

公司2023 年一季度实现收入1.09 亿元，同比增长46.34%；归母净利润0.32 亿元，同比增长53.60%；扣非归母净利润0.27 亿元，同比增长33.22%，EPS 为0.32 元/股。

简评

行业恢复趋势良好，2023Q1 公司业绩增速可观公司2022 年全年营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为3.77、1.22、0.89 亿元，分别同比增长10.32%、3.00%、-14.90%。2022Q4 公司营业收入、归母净利润分别为0.79、0.24 亿元，分别同比增长-29.24%、-41.56%。考虑到2022 年底国内疫情对康复科室的负面影响。

分产品拆分，2022 年公司实现盆底康复产品收入2.05亿元（-3.22%），生殖康复产品收入0.27 亿元（+68.26%），运动康复产品0.17 亿元（+102.78%），耗材及配件收入0.98亿元（-1.14%），其他产品收入0.06 亿元（+111.61%）。

疫情影响下，公司生殖康复及运动康复新产品仍实现高速增长，相关产品基数较小，且正处于市场快速推广期。

2023Q1 公司营收、归母净利润、扣非归母净利润分别为1.09、0.32、0.27 亿元，分别同比增长46.34%、53.60%、33.22%，市场需求恢复，收入和归母净利润增速可观。

盆底及产后康复设备龙头，产品布局逐渐完善

公司主要从事盆底及产后康复领域相关产品的研发、生产、销售，产品主要有盆底及产后康复设备（电刺激、磁刺激产品）、耗材及配件、信息化产品等，广泛应用于医疗机构的妇产科、盆底康复中心、月子中心、母婴中心等机构。我国拥有庞大的产妇人群和适育女性，盆底及产后康复服务需求空间巨大，行业处于快速增长期。公司作为行业龙头，先发优势明显，近年来随着自产磁刺激仪等新产品获批，产品布局逐渐完善，有望逐步提高市占率。

延伸布局生殖康复等领域，提供业绩增长新动力我国不孕不育、流产、产后人群基数庞大，生殖康复市场潜在巨大。运动康复主要针对神经及骨科患者，人群基数庞大。公司基于在盆底及产后康复领域深耕多年的行业经验、技术积累以及丰富的渠道资源，积极延伸布局生殖康复、运动康复等领域，研发出电超声治疗仪、超声波子宫复旧仪等产品，针对妇产科、妇保科、生殖科、计划生育门诊等科室，有望成为公司第二增长曲线，为公司未来业绩持续快速增长提供新动力。

财务数据基本正常，费用控制良好

2022 年全年，公司综合毛利率为68.55%，同比减少4.38 个百分点，主要由于公司承接了抗原自测产品的注塑件代加工业务，该产品毛利率低于公司其他产品，从而拉低了公司整体毛利水平；销售费用率为22.32%，同比提升0.74 个百分点，主要由于销售人员薪酬增加；管理费用率为8.68%，同比提升0.36 个百分点，主要由于职工薪酬增长；研发费用率为10.97%，同比提升0.07 个百分点，基本保持稳定；经营活动产生的现金流量净额同比减少 14.75%，主要由于购买原料支出增加；投资活动产生的现金流量净额为-0.86 亿元（去年同期为-0.09亿元），主要由于购买的理财产品未到期及支付项目工程款所致；筹资活动产生的现金流量净额为8.63 亿元（去年同期为-0.18 亿元），主要由于发行新股募集资金所致。2022 年应收账款周转天数为13.90 天，同比减少1.42天，应付账款周转天数为41.18 天，同比减少5.50 天，公司整体运营效率提升。其余财务指标基本正常。

2023Q1，公司综合毛利率为63.12%，同比减少10.01 个百分点，预计主要由于产品结构变化，低毛利产品短期内占比提升；公司整体费用控制良好，销售费用率为17.55%，同比减少5.94 个百分点；管理费用率为9.01%，同比增加0.15 个百分点，基本保持稳定；研发费用率为11.11%，同比减少0.39 个百分点，基本保持稳定。经营活动产生的现金流量净额为0.22 亿元（去年同期为-0.06 亿元），经营活动现金流量由负转正，主要由于去年同期有抗原自测业务采购，而今年一季度没有相关业务。

盈利预测与估值

短期来看，疫情后公司经营恢复正常，自研磁刺激新产品有望带动业绩高增长；中期来看，公司传统盆底电刺激、磁刺激产品有望保持稳定增长，超声治疗仪、超声波子宫复旧仪、手指关节康复评估系统等生殖康复及运动康复领域新产品有望打造第二增长曲线。预计2023-2025 年收入分别为4.93、6.33、8.06 亿元，同比增长30.89%、28.25%、27.43%。归母净利润分别为1.60、2.09、2.73 亿元，同比增长31.64%、30.47%、30.54%。以4 月28 日收盘价（46.70 元/股）计算，2023-2025 年PE 分别为29、22 和17 倍，维持“买入”评级。

风险提示

1）行业竞争加剧：目前传统电刺激业务市场竞争比较激烈，存在打价格战的现象，公司相对应产品的增速未来也有所放缓，甚至可能影响公司整体毛利率水平；公司磁刺激产品目前仍维持较高增长，但不排除未来行业竞争逐渐加剧的可能；

2）研发进度不及预期：公司战略目标之一是未来逐渐拓展盆底产后康复领域产品，如果新产品研发进度不及预期，影响公司后续产品及时上市，可能造成公司产品升级迭代速度降低、新产品研发布局滞后从而影响公司在行业中的竞争力；

3）新产品市场推广不及预期：目前公司推出的生殖康复及运动康复板块产品，如子宫复旧仪、超声治疗仪、手指关节康复评估系统等均在市场推广的早期阶段，如果产品定价、学术推广、销售策略等出现问题可能导致新产品放量不及预期，继而影响公司未来收入的增速。