MSCI 中国医疗指数2025 年初至今累计上涨12.9%，跑输MSCI 中国指数7.6%。

受益于国内药品价格政策优化、国内宏观环境改善以及海外降息预期，医药行业有望在2025 年继续迎来估值修复。丙类医保目录年内即将落地，创新药将获得更好的支付环境。医疗设备招标加速复苏，将推动国产医疗设备企业盈利复苏。

2025《政府工作报告》体现医药行业政策环境持续好转。报告提到 “优化药品集采政策，强化质量评估和监管，让人民群众用药更放心。”集采药品质量安全广受社会关注，我们认为未来仿制药集采有望避免非理性价格竞争，有助于仿制药企稳定利润预期。报告还提到“健全药品价格形成机制，制定创新药目录，支持创新药发展。”我们预期，纳入“创新药目录”的品种有望享受审评审批、医保覆盖等多方面的政策支持。今年将首次推出丙类医保目录，从而推动商业医疗保险对于创新药的覆盖，打开创新药收入增长空间。此外，报告中提到，“制定促进生育政策，发放育儿补贴”，我们预计配套政策或将推动辅助生殖需求。报告还提到 ，“全面建立药品耗材追溯机制，严格医保基金监管。”我们认为，药品耗材追溯机制将有效堵住“回流药”等漏洞，减少医保资源浪费。特别在司美格鲁肽等减肥产品方面，将有利于获批减肥适应症的产品进行合规销售。我们认为，医药行业政策环境持续好转，仿制药盈利预期有望逐步稳定，创新药将持续受益于政策支持。

全球GLP-1 市场再迎变局。2025 年3 月，安进启动MariTide（GLP-1R 激动剂/GIPR 拮抗剂）两项III 期试验（MARITIME-1/2）。MariTide 的差异化优势包括：每月注射一次，突破现有每周注射模式；II 期数据显示52 周减重20%（非糖尿病）和17%（糖尿病），且未现平台期。未来MariTide 可能打破诺和诺德与礼来的双寡头格局，推动GLP-1 药物向长效化迭代。同时，诺和诺德推出NovoCare 直销计划，将Wegovy 自费价格从1,349 美元/月降至499 美元/月，涵盖所有剂量。此举旨在应对替尔泊肽和司美格鲁肽仿制药的竞争。司美格鲁肽还将在2025 年面临IRA 的价格谈判，谈判后的价格预计将于2027 年生效。我们认为，随着司美格鲁肽和替尔泊肽的产能提升，未来价格竞争或将日趋激烈。

看好行业估值修复。推荐买入信达生物（1801 HK）、百济神州（ONCUS）、三生制药（1530 HK）、联影医疗（688271 CH）、巨子生物（2367HK）、药明康德（2359 HK, 603259 CH）、科伦博泰（6990 HK）。