事件：凯立新材发布2023 年三季报，公司前三季度实现营业收入13.40 亿元，同比+3.1%，实现归母净利润9769.78 万元，同比-44.2%；其中Q3 单季度实现营业收入3.70 亿元，同比-18.2%，环比-22.1%，实现归母净利润656.2 万元，同比-86.0%，环比-86.8%。

受贵金属价格下行及销售结构变动影响，收入及利润快速下行贵金属价格下行对收入和利润端依旧产生较大影响，根据Wind 数据，贵金属钯中国市场价格23 年Q1-Q3 分别为396/373/331 元/克，同比22 年分别-27.4%/-28.3%/-37.1%，环比前一季度分别-21.5%/-5.9%/-11.2%，公司前三季度销售业务（贵金属计算在收入成本中的业务模式）占比为超过90%。

销售业务毛利率下行又进一步影响了净利润：公司2023 年前三季度毛利率13.35%，净利率7.3%，较去年同期分别下滑7.3/6.2PCT，而23 年单三季度毛利率8.4%，净利率1.8%，同比22Q3 分别下滑8.2/8.6PCT，环比下滑7.4/8.7PCT，毛利率下滑是利润下滑主要影响因素。而毛利率下滑主要系：

1、 公司贵金属原材料期初结存单价较高，导致公司毛利率下降。2023 年1-9 月贵金属市场价格处于下行期间，而公司必需的周转材料期初库存数量较大，周转材料采购价格通过月末一次加权平均参与原材料成本核算，导致前三季度贵金属催化剂销售产品包含的贵金属结存单价较市场价格存在上下波动，公司销售产品的成本下降幅度低于销售价格下降幅度，从而导致贵金属催化剂销售业务毛利率下降。

2、 公司产品结构变化导致毛利率出现下降。公司销售业务中，部分毛利率较高的均相贵金属催化剂产品销量减少，且产品毛利率较上年同期也有所下降，导致2023 年1-9 月均相贵金属催化剂销售业务毛利率为7.91%，较2022 年1-9 月下降9.01%，进而导致公司整体毛利率下降。

对外投资合作氢化丁腈橡胶，加速催化技术产业化落地转化公司同时发布《对外投资暨关联交易公告》，公司拟与机构及个人股东共同出资1 亿元设立新公司彬州凯泰，其中凯立新材认缴比例为40%，将纳入公司合并报表范围。新公司利用凯立新材在氢化丁腈橡胶（HNBR）核心催化技术，与宁波团队合作生产及销售HNBR，此次合作或将促进公司在高端催化材料与技术领域业务的发展以及在新材料领域的布局。HNBR 是一种高性能合成橡胶，被广泛应用于汽车、航空、航天、石油化工等领域，该项目的产业化积极响应国家政策引导，战略意义重大，市场前景广阔。

盈利预测：受贵金属价格下行影响销售业务毛利率快速下行，我们下调公司23-25 年归母净利润预测至1.56/2.62/2.91 亿元（前值2.49/2.96/3.39 亿元，），维持“买入”评级。

风险提示：贵金属价格持续快速下行；对外投资项目不及预期；安全、环保生产风险。