核心观点：

24版医保目录总体情况：结果稳定，符合预期，新增创新药数量创新高，体现对基金安全、民众医疗需求及支持创新的多方平衡。

积极支持有临床价值的真创新品种。投资人非常关注的康方生物的AK104、AK112，迪哲医药的舒沃替尼、戈利昔替尼等品种均获纳入。ADC领域的两款重磅药物亦谈判成功，体现对新分子药物形式的支持。

支持多元化支付体系建立。虽然商业健康险的发展需要时间，但从单一支付方走向多元化支付，是行业发展底层逻辑的重大变化，我们认为投资人低估了此次变化对于产业的积极影响。我们期待未来能够看到更多完善的顶层制度设计，从而解决相关各方的激励问题。

坚持三条投资主线：创新+出海+改善。

24版医保目录总体情况：结果稳定，符合预期，新增创新药数量创新高，体现对基金安全、民众医疗需求及支持创新的多方平衡。今年在谈判/竞价环节，共有117个目录外药品参加，其中89个谈判/竞价成功，成功率为76%，平均降价63%，成功率和价格降幅与往年基本相当。创新药物纳入数量达到历史最高：在本年度新增的91种药品中，有38种为创新药物。国产药品占比显著提升：在新增的91种药品中，65种来自国内企业，占比超过70%，比例呈现逐年增长的趋势。

新增谈判/竞价品种涵盖多个治疗领域，满足患者不断增长的临床需求。目录内新增谈判/竞价化合物59种，疾病领域涉及肿瘤、神经与精神类、自身免疫性疾病、眼病和代谢等，能够满足患者对不同领域创新疗法的需求。

积极支持有临床价值的真创新品种。创新药谈判成功率维持高位，国产药品占据多数。新增的91种药品中有90种为5年内新上市品种，其中38种是“全球新”的创新药，谈判阶段创新药成功率达92%，较总体成功率高16个百分点，与2023年持平。91种新增药品中，国内企业65种，占比超过了70%，国产药品占比呈逐年上升之势。

从国内上市公司重点品种来看，康方AK104、AK112，迪哲舒沃替尼、戈利昔替尼，泽璟重组人凝血酶，恒瑞泰吉利定，信达托莱西单抗均获纳入医保目录。

从外企重点品种来看，阿斯利康/第一三共的德曲妥珠单抗、罗氏的新药法瑞西单抗、诺和诺德的胰岛素周制剂均获纳入，体现了医保支付对创新的支持，但诺华的PCSK9 siRNA在此次医保谈判中没有成功。

康方生物进入医保的两款药物均有优秀的临床数据支撑。其中，AK112的HARMONi-2研究是全球首个对比K药取得显著阳性结果的III期临床研究，2024年9月8日，康方生物在WCLC大会上发布了相关重磅临床数据，有望成为肺癌一线“去化疗”新标准方案。AK104的临床数据也较为突出，在宫颈癌领域已纳入诊疗指南推荐治疗方案，在胃癌领域填补了PD-L1低表达缺口。

迪哲医药进入医保的两款新药均获权威临床指南推荐。舒沃替尼是首款针对EGFR Exon20ins NSCLC的国产创新药，作为唯一I级推荐纳入《CSCO非小细胞肺癌诊疗指南（2024版）》，用于经治的EGFR Exon20ins NSCLC。2024年6月，基于全球注册临床研究（JACKPOT8B），戈利昔替尼在国内获批上市，用于PTCL的二线/ 后线治疗，并获《CSCO 淋巴瘤诊疗指南(2024 版)》推荐。

ADC领域两款药物谈判成功，新分子药物形式支持力度延续。其中，备受关注的德曲妥珠单抗于2023 年2 月首次在国内获批，23年医保谈判未成功纳入。目前Enhertu已在国内获批四项适应症，包括HER2阳性乳腺癌、HER2 低表达乳腺癌、胃癌以及非小细胞肺癌。本次纳入医保的是去年获批的HER2+末线乳腺癌和HER2低表达乳腺癌。从过往的临床数据看，Enhertu在乳腺癌领域以压倒性优势成为全球各地新的二线标准疗法；各项临床朝着覆盖乳腺癌的全程管理的方向迈进，国内企业也在快速跟进。

信达生物首款国产PCSK9单抗纳入国谈目录。PCSK9抑制剂兼具降脂效果与心血管保护作用，在降脂方式与使用方式上与传统口服降脂药均有明显差异，已得国内外指南推荐。本次国谈，信达生物的托来西单抗及诺华制药的英克司兰钠均参与，其中，托来西单抗成功获纳入，成为首个纳入国谈目录的国产PCSK9单抗。

多方努力，破局创新药入院“最后一公里”。与往年相比，今年《通知》除了部署新版目录执行外，用较多的篇幅对配备使用、新药推介、管理监督等提出了要求，以确保目录真正落地见效，更好满足患者合理需求。我们梳理了各地对创新药准入及使用的支持政策，供投资人参考。

期待商业健康险能成为基本医保的有益补充，从而改善行业发展的预期。基本医疗保险重在“保基本”，在资源有限的前提下，不可能直接将所有创新医疗产品全部纳入基本医保范围。商业健康保险作为基本医疗保险的重要补充，可以在一定程度上满足更加多元化的创新药械的使用需求。虽然商业健康险的发展需要时间，但从单一支付方走向多元化支付，是行业发展底层逻辑的重大变化，我们认为从长期看，投资人低估了此次变化对于产业的积极影响。我们期待未来能够看到更多完善的顶层制度设计，从而解决相关各方的激励问题。

投资建议：政策支持延续，继续看好创新+出海+改善为主的3条主线相关标的。

创新主线：穿越周期的最好法宝:全球流动性有望边际改善，对创新类资产的定价较为有利；国家政策鼓励创新药发展；新技术推动行业快速发展。代表性的细分行业是创新药及制药企业。代表性公司：恒瑞医药、信达生物、康方生物、科伦药业、科伦博泰、百济神州、新诺威、荣昌生物、康诺亚、和黄医药、再鼎医药、泽璟制药等。

出海主线：代表性公司：百济神州、金斯瑞生物科技及科伦博泰、康方生物等创新药公司。

体系化药企估值改善：随着存量产品出清、增量创新产品进入收获期，行业生态重塑，我们重点关注步入收获期的体系化药企。代表性公司有中国生物制药、海思科、信立泰、恩华药业等。

中药板块，我们继续看好华润三九、东阿阿胶、云南白药、同仁堂、太极集团、江中药业等辨识度较高的品牌中药公司；积极关注中药创新机会，相关公司包括：康缘药业、天士力、昆药集团、以岭药业等。

风险提示：

研发不及预期风险：新药在研发过程中，存在临床入组进度不确定、疗效结果及安全性结果数据不确定等风险。

审批不及预期风险：审批过程中存在资料补充、审批流程变化等因素导致的审批周期延长等风险。

宏观环境波动风险：全球经济增速进一步放缓，可能影响下游需求，此外还需要考虑国际关系、气候变化、通货膨胀及汇率和利率等方面的风险。

业绩指引下修：药明生物考虑到经营环境变化等因素，对业绩指引进行下修。