事件：

公司发布2022 年年度报告，2022 年实现营业收入17.21 亿元（同比增长3.21%），归母净利润0.99 亿元（同比下降44.85%），扣非后归母净利润0.08 亿元（同比下降91.95%）。

单22Q4 而言，公司实现营业收入6.92 亿元（同比增长0.54%），归母净利润2.65 亿元（同比增长166.72%），扣非后归母净利润2.13 亿元（同比增长146.17%）。

公司发布2023 年一季度报告，Q1 实现营业收入2.36 亿元（同比下降17.05%），归母净利润-0.95 亿元（同比下降21.26%），扣非后归母净利润-1.13 亿元（同比下降20.18%）。

点评

收入结构优化效果：非运营商业务与标准化产品收入占比持续提升从下游行业分布来看，公司2022 年非运营商行业收入占比上升至50.67%，同比提高9.19pct，非运营商业务占比持续提升（2020、2021 年占比分别为33.07%、41.48%），突破过半收入占比目标。具体到行业而言，公司政府、金融、能源、制造业等非运营商行业收入快速增长，收入同比增长26.09%，快于公司整体收入增速，为公司收入增长注入强劲动力。

从产品结构来看，公司标准化产品（以端点安全产品为主）收入占比上升至42.53%，同比提高5.37pct。由于公司标准化产品毛利率较高，公司2020-2022 年网络安全产品毛利率分别为57.44%、58.95%、59.32%，呈现逐年上升趋势，产品结构优化效果持续显现。

销售投入效果：渠道体系建设顺利，从建设阶段走向效率提升阶段公司自2021 年开始在销售侧做重点投入布局，2020-2022 年销售费用率分别为20.12%、22.51%、27.99%，呈现逐年上升趋势，费用投入效果较为显著：

公司2021 年渠道建设目标为完成各地省办建设，在全国完成27 个省办建设，基本形成了覆盖全国的营销网络，大大提高了服务客户的综合能力和响应速度；

公司2022 年渠道建设目标为提升省办的综合能力和响应速度，提升销售效率，2022 年渠道合作伙伴数量快速增加，同比增长46.92%。

研发投入效果：战略产品优势保持，是公司收入增长的主要动力公司持续加大研发投入，2020-2022 年研发费用率分别为12.72%、13.92%、18.74%，投入力度呈现上升趋势，具体到投入效果而言：

核心战略产品方面，公司在终端安全、云安全、大数据态势感知、身份安全、数据安全、安全服务、安全运营等战略方向的技术投入，进一步巩固和加强在核心技术领域的竞争优势。对应2022 年以终端安全、云安全、大数据态势感知、身份安全、数据安全为核心的战略产品业务收入同比增长21.27%，显著快于公司平均收入增长水平，是公司收入增长的主要动力；

新兴产品方面，公司安全服务业务增长快速，2022 年安全服务收入实现同比增长52.68%，并通过“平台+产品+服务”的协同联动，促进标准化产品实现快速增长。

一季度收入受到项目节奏影响下滑，合同负债显示订单储备向好公司2023Q1 收入同比下滑，主要原因为解决方案类收入受到验收周期的影响有所下滑，但以端点安全产品为主的标准化产品及安全服务等业务继续保持了较高的增长，带动了整体毛利率的增升（2023Q1 毛利率60.37%，与2022Q1 相比提高11.58pct）。

公司2023Q1 末合同负债余额为3.26 亿元，同比增加13.59%，我们认为侧面反映公司在手订单储备向好，对全年的业绩增长仍保持较强信心。

考虑到公司费用投入产出持续兑现，2023Q1 合同负债显示订单储备向好，我们预计公司2023-2025 年营业收入为21.46、26.39、32.18 亿元，归母净利润1.57、2.17、2.90 亿元。参考2023 年4 月28 日收盘价，对应2023-2025 年PE 为53、38、29 倍，给予“买入”评级。

风险提示：利润持续修复不及预期；新业务拓展不及预期；下游客户需求复苏不及预期；市场竞争加剧。