事项：

公司发布2024 年三季报。2024Q1-3 公司实现营收717.7 亿元，同比-15.66%；归母净利润12.15 亿元，同比-80.88%；毛利率9.68%，同比-6.09pct；归母净利率1.69%，同比-5.77pct。其中2024Q3 公司实现营收245.19 亿元，同比-22.09%，环比+1.45%；归母净利润0.15 亿元，同比-99.41%，环比-38.93%；毛利率11.82%，同比-4.97pct，环比+4.21pct；归母净利率0.06%，同比-7.92pct，环比-0.04pct。

评论：

前三季度出货量保持全球第一，N 型占比进一步提升。2024 年前三季度，公司光伏产品出货73.13GW，同比增长31.29%；其中组件出货67.65GW，出货规模继续保持全球第一，N 型组件出货占比超85%。公司单三季度组件出货23.85GW，美国出货占比达5%-10%；公司全年组件出货目标为90-100GW。

10 月协会提出反内卷呼吁后，从近期市场招投标和报价来看，价格明显呈现止跌反弹趋势，行业内企业盈利有望迎来修复。

毛利率环比明显改善，现金流大幅转正。公司通过合理调整部分环节生产开工率，采取自产与外采结合的策略，改善综合成本，叠加海外高价市场贡献，单三季度公司综合毛利率环比改善4.21pct 至11.82%。单三季度经营性现金流为12.55 亿元，环比二季度大幅转正。

拟发行GDR 强化海外布局，推进全球化发展。10 月公司公告称，拟发行GDR募集资金不超过45 亿元，用于美国1GW 高效组件项目、山西二期14GW 一体化生产基地建设项目等。美国产能建设利于公司加速从全球营销到全球制造的更高水平全球化转型，同时帮助公司灵活应对国际贸易壁垒。此前，公司还公告了与PIF 以及VI 签订协议，在沙特阿拉伯合资开发10GW 高效电池及组件项目，强化全球竞争力。

投资建议：公司技术优势及全球化布局行业领先，随着海外产能投放，增强高价市场出货能力，有望支撑盈利。我们预计公司2024-2026 归母净利润分别为15.05/44.70/57.70 亿元，当前市值对应PE 分别为62/21/16 倍。参考可比公司估值，给予2025 年25x PE，对应目标价11.17 元，维持“推荐”评级。

风险提示：下游需求不及预期、国际贸易环境恶化、竞争加剧风险。