行业近况

当前网安板块估值随国产化行情持续升温，复盘网络安全板块三季报业绩，我们认为结合基本面从底部逐步反转的预期、仍处于历史中枢较低位的估值，受板块情绪提振（国产化+大安全），估值具备继续上修的支撑。

评论

关基行业需求彰显韧性，政府预算矛盾逐步消化。从内生需求角度，政府、运营商、金融行业是安全产业付费主体，因此疫情和经济下行带来的政府预算问题是压制安全板块今年以来业绩和情绪面的主要矛盾。前三季度各安全公司的政府行业收入均增长疲软，关基行业运营商、金融、能源、制造等国企客户需求维持强劲韧性和确定性，教育、医疗行业3 季度起看到边际复苏迹象。我们看到市场对政府需求的悲观预期正发生变化（主要受近期政策拉动），近期重要会议后各项目/预算落地加快（弥补前三季度签单、交付的递延）、配套政策支持（如部分行业贴息贷款已看到对一线业务的催化）映证了从底部反转的预期，我们认为政府预算作为板块的主要矛盾将继续存在，政策和市场情绪的变化形成了对冲。

控费降本释放利润弹性，进入业绩边际改善周期。安全板块公司在2020-2021年普遍加大销售、研发端投入，利润表现下滑。前三季度看，头部公司今年以来均重视控费降本，费用端增速较上年明显放缓，人员增幅在5-10%区间，形成剪刀差效应，我们预计利润端在今年业绩底后有望迎来明年反转；部分体量较小厂商的产研投入同比增速继续维持较高水平，建议优选费用增速进入确定性下行阶段、利润或现金流确定性高的板块龙头。

板块估值修复具备持续性。当前安全板块估值正在反映市场对行业确定性和未来景气度的信心回暖，我们认为板块估值上修的持续性来自于：1）政策大方向和产业趋势的确定性；2）此前市场对政府预算的预期已在低谷，往后看实际落地的边际变化、配套财政的支撑、央国企的高增需求或将逐步削弱这一矛盾；3）基本面上，各安全公司今年普遍重视控费降本，疫情导致的收入降速下业绩探底，我们预计23 年能看到更明显的利润释放。

估值与建议

维持相关公司盈利预测不变，推荐深耕云安全、数据安全、安全运营服务的领先厂商；推荐深信服（22/23 年7x/5x P/S）、奇安信（22/23 年6x/4x P/S）、安恒信息（22/23 年7x/5x P/S）、信安世纪（22/23 年40x/30x P/E）；建议关注山石网科（未覆盖）、天融信（未覆盖）、亚信安全（未覆盖）、中新赛克（23 年20x P/E）、美亚柏科（22 年35x P/E）；国产化：太极股份（22/23 年35x/25x P/E）、左江科技（未覆盖）。

风险

疫情影响项目交付；下游客户需求不及预期。