事件：2022 年3 月24 日晚，生益电子发布2021 年年报。公司2021 年实现营业收入36.47 亿元，yoy+0.38%；营业利润2.49 亿元，yoy-49.53%；归母净利润2.64 亿元，yoy-39.83%；扣非归母净利润2.28 亿元，yoy-45.58%。

点评：21 业绩承压，Q4 拐点已至，看好服务器+汽车业务增长产品结构优化。2021年营业收入36.47 亿元，yoy+0.38%；归母净利润2.64 亿元，yoy-39.83%；扣非归母净利润2.28 亿元，yoy-45.58%。Q4 实现营收9.80 亿，yoy+19.14%，qoq+0.21%；归母净利润8172 万元，yoy+76.51%，qoq+52.41%；扣非归母净利润 7841 万元，yoy+56.14%，qoq+71.05%，毛利率21.81%,yoy+1.27pct,qoq+4.53pct,净利率为8.34%，yoy+2.71pct，qoq+2.86pct，Q4 盈利能力同比环比改善。21 年公司PCB 产品销量为117.36 万平方米，yoy+44.67%，ASP 为2994.32 元/平方米，yoy-31.81%，产品单价下滑主要受产品结构调整影响（服务器、汽车电子订单增加）。2021 年公司毛利率为20.29%，yoy-7.01pct，PCB 的毛利率为17.53%，yoy-8.49pct。全年毛利率下滑主要受原材料成本上升+万江分厂停产+子公司吉安生益第一年投产运营的固定成本较高等因素影响。21 年公司销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为2.1%/4%/5.2%/0.5%,yoy+0.5pct/-0.8pct/+0.9pct/-0.9pct。研发投入持续提升，2021年公司的研发投入为1.90 亿元，yoy+21.37%，研发投入占营业收入的比例为5.2%，yoy+0.9pct；公司持续加大对核心技术的深度研究和布局，2021 年新形成发明专利43 项，有在研项目16 项。

从下游应用需求维度来看，海外5G 建设空间大，汽车+服务器持续增长下游应用结构优化：1）通信：国内5G 平稳建设（22 年计划新建60 万个5G 基站），中长期海外5G 建设空间大（GSMA 预计22-25 年全球运营商用于5G 建设capex 超5000亿美元）+高市占率+手握主流通信设备客户（中兴、华为）；2）服务器：idc 资本开支增加（Dell‘Oro 预计2022 年全球idc capex 为2400 亿美元）+国内“东数西算”工程建设+服务器平台更新换代（x86 服务器向Whitley 平台升级）带动PCB 升级；3）汽车：汽车电子化程度加深带动单车PCB 用量+技术要求提升（单车ASP由500 元提升至1200～3000 元），公司提前布局汽车电子用PCB 业务快速提升，21 年汽车销售额占比从1%提升至8%，汽车PCB 业务体量在～3 亿元。

从产能扩增维度来看，产能有序扩增。21H1 吉安生益（一期）第一阶段投产，21Q3达产，新增月产能3.7 万平方米；21Q3 吉安生益（一期）第二阶段开始建设，预计22H1 投产，预计新增月产能～1.5 万平方米，IPO 募投项目东城（四期）21 年年底完成封顶，预计22Q4 试生产；IPO 募投项目吉安生益二期于21 年底正式筹建，预计23Q4 试生产。

投资建议：考虑到基站方案调整ASP 下降+固定资产投放成本增加等因素，将公司22/23 年净利润由5.48/7.93 亿元下调至3.78/4.97 亿元，维持“买入评级”。

风险提示：技术创新不及预期、下游需求不及预期、原材料成本持续上升、产品平均单价不及预期