事件：2024 年8 月23 日，博瑞医药发布2024 年中报业绩。公司上半年实现收入6.58 亿元，同比增长11.95%，归母净利润1.06 亿元，同比减少2.81%，扣非净利润1.05 亿元，同比增长0.25%。单季度看，Q2 实现收入3.18 亿元，同比增长12.39%，归母净利润0.42 亿元，同比增长9.37%，扣非净利润0.41亿元，同比增长16.34%。

原料药业务保持稳健，制剂产品销售额强劲增长。1）原料药板块：上半年收入5.04 亿元，同比增长14.04%，其中抗病毒收入同比减少28.02%，主要系奥司他韦原料药需求和价格有所波动；抗真菌类收入同比增长66.82%，芬净类加速商业化放量；免疫抑制类收入同比增长71.01%，商业化需求拉动明显。2024年8 月公司甲磺酸艾立布林原料药获得FDA FAL，支持的制剂客户ANDA 已于今年7 月获批，公司将累计获得不超过850 万美元首付款及里程碑。2）制剂板块：上半年收入1.10 亿元，同比增长30.38%，公司持续拓展下游市场，磷酸奥司他韦胶囊、甲磺酸艾立布林注射液等产品进入放量阶段。

BGM0504 二期临床顺利推进中，多个吸入制剂将陆续申报。公司上半年研发投入1.43 亿元，同比增长38.09%，创新药及吸入制剂占比达53.04%，其中创新药投入同比增长169.70%。1）BGM0504：2 型糖尿病适应症II 期临床所有受试者均已出组，数据库已锁定，正在进行统计分析；减重适应症II 期临床已完成全部受试者入组，其中5mg/10mg 剂量组受试者已全部出组，15mg 剂量组受试者尚未出组。2）吸入制剂：吸入用布地奈德混悬液已在国内申报，噻托溴铵奥达特罗吸入喷雾剂、噻托溴铵吸入喷雾剂均已通过BE 试验，沙美特罗替卡松吸入粉雾剂临床试验申请已获批，难仿吸入制剂将成为新增长曲线。

原料药制剂产能持续扩张，满足创新药及难仿制剂放量需求。1）为满足BGM0504 临床及商业化产能需求，公司在苏州建设制剂基地、泰兴建设原料药基地，目前苏州基地已取得环评许可审批意见、围护结构完成80%，泰兴基地环评已公示。2）苏州吸入制剂生产基地正常推进中，主要生产品种为吸入制剂，多个厂房及车间正处于建设阶段，苏州海外高端制剂药品生产项目已竣工验收，注射剂产能符合美国、欧盟cGMP 标准。3）泰兴原料药和制剂生产基地二期已完成建筑物和消防验收，试生产已通过专家签字意见。

投资建议：公司作为原料药制剂一体化特色企业，传统业务稳健发展，创新药BGM0504 临床II 期正常推进，临床数据读出在即。我们预计2024-2026 年公司实现营业收入13.39/15.29/17.62 亿元，归母净利润2.11/2.36/2.67 亿元，EPS 为0.50/0.56/0.63 元，对应PE 为50/45/40 倍，维持“推荐”评级。

风险提示：药品研发风险、市场竞争风险、人才流失风险、质量控制风险、技术迭代风险、诉讼风险。