核心观点：

酒糟发酵饲料已成为公司核心发展动能，打造合成生物学生产新质力。

根据21 世纪经济报道，2024 年中关村论坛年会上中国工程院院士谭天伟表示生物经济将有望成为未来的第四次产业革命。根据公司年报，2023 年公司实现营收3.51 亿元（同比+2.63%）、归母净利润0.27 亿元（同比+4.02%），公司已完成从传统环保到合成生物学的转型：23 年白酒糟生物发酵饲料业务营收占比达56.05%（2019 年占比仅为9.05%），超越淤泥、泥浆处理业务成为公司的核心发展动能。

24 年产能将集中投产，酒糟发酵饲料业务将迎来放量期。根据23 年财报：23 年古蔺、金沙两座工厂实现产量10.14 万吨（同比+38.89%，产能利用率达60%）、销量9.33 万吨（同比+27.63%，产销率达92%），实现营收1.97 亿元（同比+24.22%）、对应吨产品售价为2109 元/吨。

根据公司财报，2023 年公司与洋河酒厂、酒鬼酒达成合作，截至24Q1，公司已规划7 个项目（总产能66 万吨/年），其中在运产能已从7 万吨/年上升到17 万吨/年，预计24 年将有3 个新建工厂（遵义酱香型8 万吨/年、亳州浓香型12 万吨/年、永乐酱香型10 万吨/年项目）投产。

伴随项目建成及达产，微生物发酵饲料业务进入业绩释放期。

主动收缩无机固废处置业务，历史包袱影响将得到有效控制。根据公司23 年财报，2023 年工程泥浆业务受建筑工程项目减少及杭州亚运会影响，收入下滑33.77%；河湖淤泥处理业务收入同比下滑9.46%，主要系公司主动放弃承接回款预期长的环保工程类项目。

盈利预测与投资建议。我们预计公司2024-2026 年归母净利润为0.66/0.98/1.39 亿元，对应PE 为25.33/16.97/11.99 倍。我们给予公司2024 年30 倍PE，对应19.64 元/股合理价值，维持“买入”评级。

风险提示。淤泥项目签单不及预期；原材料价格波动；政策风险等。