事件：公司发布2023 年第三季度报告，2023Q1-3 公司实现营业收入2.32亿元，同比增长0.75%；实现归母净利润0.26 亿元，同比增长13.26%。其中，2023Q3 公司实现营业收入1.07 亿元，同比增长34.13%；实现归母净利润0.15 亿元，同比增长201.28%。

酒糟饲料产销爬坡，无机固废处理业务略承压。分业务来看，2023Q1-3 公司白酒糟生物发酵饲料销量达6.60 万吨，同比增长32.26%，实现收入1.39亿元，同比增长32.66%，其中Q3 实现销量3.14 万吨，同比增长40.18%；2023Q1-3 河湖淤泥处理服务实现收入0.46 亿元, 同比下降40.72%，其中Q3 实现收入0.27 亿元，环比上升111.86%，主要系上半年处于建设及准备阶段，在第三季度实现收入；2023Q1-3 公司工程泥浆处理服务实现收入0.38亿元，同比下降17.94%，其中Q3 实现收入0.07 亿元，同比下降68.79%，主要系绍兴作为杭州亚运会赛场之一，筹备期部分建设项目缓建或停工。

Q3 费用率平稳，净利率改善。2023Q1-3 公司整体毛利率为34.61%，同比提升0.5pct ； 销售费用率/ 管理费用率/ 研发费用率分别为2.05%/13.41%/4.16%，同比分别变动0.4pct/3.5pct/-1.3pct，业务扩张带来销售及管理费用增长；净利率为12.39%，同比下降1.33pct。2023Q3 公司毛利率为34.26%，同比下降1.57pct，主要受工程泥浆处理服务毛利率下滑及饲料新工厂产能爬坡影响；销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为1.24%/10.50%/4.0%， 同比分别变动-0.29pct/0.2pct/-0.47pct； 净利率为13.67%，同比上升1.03pct。

酒糟原料&发酵技术&客户资源，全方位打造竞争优势。白酒糟生物发酵饲料符合绿色、环保、生态的发展理念，在政策大力支持下发展空间充足。公司通过白酒糟生物发酵饲料打造第二增长曲线，从原料供应、发酵技术到下游客户资源，全方位构筑综合竞争优势。公司正积极扩产，并实现从酱香型到浓香型酒糟生物饲料化应用的重大突破，未来随着产能逐渐释放、产品升级提质，白酒糟生物发酵饲料规模可期。

投资建议：预计公司2023-2025 年营业收入分别为4.15、8.42、12.10 亿元，归母净利润分别为0.57、1.34、1.94 亿元，EPS 分别0.56、1.33、1.92 元，对应PE 分别为47、20、14X，维持“增持”评级。

风险提示：行业竞争加剧、项目扩产进度不及预期、下游需求不及预期、研发风险、盈利能力下降风险。