收入稳健增长，多因素导致利润承压

公司2023 年实现营业收入18.8 亿元，同比增加38.44%；归母净利润1.27 亿元,同比下滑34.18%；扣非归母净利润1.1 亿元，同比下滑29.58%；毛利率达45.17%，净利率达6.72%。公司2024Q1 实现营业收入5.05 亿元，同比增加20.68%，环比增长0.19%；归母净利润0.17 亿元，同比下滑63.76%，环比增长80.49%；扣非归母净利润0.14 亿元，同比减少66.82%，环比增长350.37%；毛利率达40.80%，净利率达3.28%。截至2023 年12 月底，公司共有员工3370 人，较2023 年6 月底减少156 人；技术人员2010 人，技术团队中硕士和博士比例为22.7%，我们预计公司随着成本端逐渐优化，利润端有望逐步改善。基于行业需求变化及竞争情况，考虑目前公司成本端压力较大，我们下调2024-2025 年盈利预测并增加2026 年盈利预测，预计归母净利润分别为1.40/1.87/2.45 亿元（原预计3.06/4.17亿元），EPS 为0.93/1.24/1.63 元，当前股价对应P/E 为32.3/24.2/18.5 倍，鉴于公司常规业务逐步恢复稳健增长，维持“买入”评级。

前端业务SKU 持续提升，营收保持稳健增长

2023 年前端收入11.32 亿元，同比增长36.88%，累计储备超11.6 万种分子砌块和工具化合物。其中分子砌块营收3.07 亿元，同比增长25.1%，分子砌块种类数约为8 万种；工具化合物和生化试剂营收为8.25 亿元，同比增长41.9%，占前端业务收入比例为72.9%，工具化合物种类数约为3.6 万种，截至2023 年12 月底公司已完成约2.8 万种产品的自主研发，构建了180 多种集成化化合物库。

ADC 业务服务能级持续提升，有望带动后端业务保持高增长截至2023 年12 月底，后端仿制药项目数342 个，创新药项目数量676 个。2023年，公司承接ADC 项目数超110 个，已承接超过80 款ADC 分子的偶联定制服务。产能端，2023 年公司第四条ADC 产线也顺利投入运营，马鞍山研发中心ADC 高活产线全面运营，大幅提升了ADC GMP 生产能力。

风险提示：医药外包服务需求下滑、核心成员流失、新产品开发失败等。